利率为何下降_九丰能源 IPO: 毛利率连续三年下降 套保去年亏 1.48 亿

据新浪财经通信报道，最近被中止审查的九丰能源再次开始上海IPO海关之路，推荐机构是中金公司，九丰能源本次发行预定在12000万股以下，不超过发行后总资本的25%。

值得注意的是，公司毛利率逐年下降，净利率和净资产收益率低，存在套期保值业务相关的大风险，其中去年套期保值损失达到1.48亿。 2016-2018年和2019年上半年，公司各期纯利润分别为3.55亿元、3.65亿元、1.86亿元和1.67亿元，套期利润分别为1312.66万元、-3524.89万元、-1.48亿元和-441.85万元，毛利率分别为12.24%、9 %

第一业务LPG的销售量和利润差距继续下降

九丰能源是国内集中在燃气产业中游和末端领域的大型清洁能源综合服务供应商，经营产品包括液化石油气( LPG )、液化天然气( LNG )等清洁能源和甲醇、二甲醚( DME )等化工产品，主要是燃气发电、工业燃料、城市 应用于汽车燃料、化工原料等领域，为客户提供优质的国际能源供应和整体应用解决方案。

首先，让我们看看九丰能源的收益模式。

九丰能源经营的化工产品，营业收入中较小的二甲醚是主要采用甲醇加工而成的，其他化工产品基本采用，特别是主要营业产品是LPG、LNG，采购价格主要来源于国际市场，采购价格主要与国际市场指数相关，销售主要是国际市场指数

简而言之，九丰能源的收益模式是赚取进口销售两端的差额，风险也主要来源于进口销售价格的下跌。

接下来，我们来看一下报告期间九丰能源的经营表现。 报告期间，九丰能源主要营业收入占营业收入的比例超过98%。

从主要业务结构看，第一业务LPG和第三业务甲醇、二甲醚和其他占有率报告期持续下降，第二业务LNG持续上升，表明九丰能源发电LNG的意图，LNG可能很快成为第一业务。

从绝对规模来看，2016-2018年和2019年1-6月，LPG分别实现营业收入48.02亿元、63.49亿元、62.84亿元和27.43亿元，2016-2018年分别为-15.67%、32.22%和-1.02%。 但是，进一步细分销售量和单价，销售量并没有增加，从2018年度开始减少的一方面是积极提出清广九燃气名储蓄所等经营据点，另一方面，随着电动汽车的推进，公司LPG燃气站业务下降的价格由于商品性质的特殊性， 因为销售两端价格多的是随市，所以价格影响收入，同时也影响成本，对于获得价格差距的九丰能源来说，用以下毛利率来讨论可能更合理。

同期LNG收入分别为19.23亿元、29.59亿元、46.42亿元和24.08亿元，2016-2018年同期波动分别为17.53%、53.92%和56.89%，与占有率相同，LNG的绝对规模也在快速增长。

从销售量和单价的进一步细分来看，LNG的销售量也在持续上升。 这是近年来受政府节能减排政策和能源结构调整的影响，国内天然气需求急速增加，而九丰能源系华南地区少数拥有LNG接收仓储能力码头的公司之一，具有较强的市场竞争力，能够充分把握市场发展机遇，与马石油、ENI等签订长期采购协议， 打下稳定采购供应的基础，迅速增加公司营业额，2017年和2018年LNG营业额分别比前期增长45.47%、34.91%。

随着我国城市化和工业化进程的加快，节能减排和环境保护力度加强，LNG销量可持续增长。 单价与LPG相同，按以下毛利率研究。

报告期间，九丰能源甲醇、二甲醚及其他产品主要营业收入分别为7.11亿元、10.82亿元、4.31亿元和2.07亿元，销售量分别为37.13万吨、41.91万吨、12.39万吨和7.47万吨，九丰能源 而且，甲醇市场份额小，属于利润低的业务，对价格敏感，2017年甲醇市场价格大幅上涨达到上位后，受2018年第2、第3季度下游烯烃需求增加等影响，甲醇价格上涨，2018年第4季度原油价格大幅上涨 由于甲醇市场价格再次下跌，给公司甲醇业务带来损失，公司为降低经营风险，减少了甲醇业务量，使公司2018年甲醇、二甲醚及其他产品的销售量、销售收入分别比前期减少了70.44%、60.13%

毛利率方面，2016年-2018年和2019年上半年，九丰能源主营综合毛利率分别为12.24%、9.89%、7.92%、7.81%，报告期间主营综合毛利率下降。

细分来看，只有甲醇、二甲醚和其他产品的粗利润率上升，但其所占比例不大影响主营，重要的是第一业务LPG和第二业务LNG的粗利润率的表现，但从两者报告期的粗利润率变动趋势来看，持续下降是主旋律。

根据预先公开招股说明书，主要原因是随着行业的发展和国家积极推进市场化价格，国内销售价格和国际采购价格的联动性加强。

从九丰能源LPG和LNG粗利率的变化来看，国内销售价格和国际采购价格变得更多，是由于缩小了粗糙度，降低了九丰能源粗利率，当然，将来粗糙度下降的风险也有所降低。

与同行相比，九丰能源的LPG销售毛利率和LNG销售毛利率与行业毛利率的变动趋势一致，呈逐年减少的趋势，主要系公司和该行业的上市公司的采购方受到国际原油价格指数整体上涨的影响。 另外，随着自身业务结构的调整和电动汽车政策的推进，2018年和2019年1-6月，LPG业务中粗利率高的零售业务和煤气站业务减少，LPG粗利率进一步下降。

上述行业上市公司的业务结构、业务模式及经营区域与九丰能源有一定差异，因此同类业务的粗利率水平也不同。 一般情况下面向最终用户的零售主公司的毛利率比面向批发商的零售主公司的毛利率高。 例如，在新海能源和深圳气体LPG业务中，面向终端零售客户的塑料瓶油气销售毛利率相对较高，因此LPG业务的销售毛利率比公司LPG业务毛利率高。 另外，全产业链经营的公司一般也有很高的毛利率。 例如，因为中天能源在海外有气田，所以LNG的销售毛利率比公司LNG业务的毛利率高。 该行业低于公司新奥能源LNG业务的总利润率，主要是报告期内部分业务系统从国内购入管道气液化后，由于罐车运转销售给客户的恒通股主要是向中国石化LNG接收站进行LNG的购入和贸易，购入和销售价格差距空间相对狭小，毛利率水平相对较低

除毛利率持续下降外，九丰能源净收益率和纯资产收益率也不高，2016年-2018年和2019年上半年，纯资产收益率分别为4.75%、3.49%、1.62%、3.09%，稀有纯资产收益率分别为56.18%、19.68%、9.06%、8.32%

面临着巨大的风险

九丰能源的上游采购主要来源于国际市场，结算货币主要是美元，而且主要的LPG和LNG是大宗商品，因此按行业惯例，为了消除汇率和大宗商品价格变动带来的风险，进行长期购买和期货买卖等对冲作业，但在很多情况下，作为对冲风险的工具 必须注意，由于高杠杆的风险特性，不恰当的操作可能会招致巨大的损失，甚至有力量打倒公司。

九丰能源公开表示，主要采用信用证等进口融资方式向国际供应商购买LPG、LNG等产品，融资期间一般为3个月至6个月，如果在偿还前人民币贬值，公司将损失一定的汇率。

报告期间，九丰能源汇率损失(收益)为5358.00万元、-6361.65万元、5188.91万元和-762.81万元，汇率损益的绝对金额占本期纯利润的比例分别为15.09%、17.43%、27.85%和4.56%，对纯利润有重要影响。

其招股说明书表明，公司在国际采购环节实行部分长期采购汇率锁定操作，但仍然难以完全消除各种政治、市场变化引起的美元汇率变动对采购成本和汇率损益的影响，特别是在国际政治经济形势不稳定的情况下，美元是长期的单方面继承 形成快速上升趋势，公司将面临采购成本和汇率损失增加以及国际采购不能正常开展的风险。

除汇率外，还有投资收益和公允价值变动损益公开的套期保值业务造成的损益。 报告期间，九丰能源按公允价值计量，其变动计入本期损益的金融资产投资收益，计入套利业务购买的原油期货、汇率衍生品等投资收益，公司2016-2018年和2019年上半年，套利损益金额分别为1312.66万元、-3524.89万元、-1.1. 2万元

报告显示，2018年亏损金额较大，主要原因是2016年初至2018年第三季度国际原油价格持续上涨，公司购买期货产品，原油价格持续上涨，导致2018年第四季度采暖季度LNG购买成本大幅度上涨。 受国际政治和经济形势变化等多因素的影响，2018年第四季度油价急剧下跌，公司期货产品早期在平仓发生了大量一次损失。

公司2016-2018年和2019年上半年，公允价值波动损益金额分别为130.68万元、-393.69万元、-1737.59万元和1706.25万元，主要为锁定产品和套头工具盈馀和赤字。

从金额来看，金融工具所带来的影响确实重大，是不可忽视的风险，但另一方面也反映了对于汇率变动风险和大宗商品市场价格变动风险的必要性，但应该根据现有业务风险开放汇率工具的核心，而不是汇率工具

值得注意的是，从九丰能源在招股说明书中公开的非定型损益来看，其中除了涉及公司正常经营业务的有效套期保值业务外，还处置了交易性金融资产、交易性金融负债引起的公允价值波动损益和可以出售交易性金融资产、交易性金融负债、金融资产的投资收益， 2016-2018年和2019年上半年分别为1443.34万元、-3875.70万元、-16495.97万元和1264.40万元。 (新浪财经上市公司研究院逆舟)