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十月以来，债券一级市场有几十头短融，超短融票的信息已经低于2%，这是非常罕见的。 票据利率明显偏低的现象背景是客户恶劣竞争的结果，已经直接影响了债市发行定价机制的稳定。
最近债券一级市场发行价格背离情况严重，尤其是短期债券。 10月以来，数十只短融、超短融票的信息已经低于2%，比如前几天发行的19东航股SCP014票的信息只有1.70%。 许多业内人士指出，票据利率明显偏低的现象背后是卖方恶劣竞争的结果，不仅影响债券市场债券发行价格体系的稳定性，还影响利率曲线的形成。 针对这一现象，目前中证协和交易商协会已经出手，通过签署自律书等形式来维持债券市场的稳定。
超短融票的利率下降到1.7%的背景是靠近海面的规模、客户的赤字卖掉借款，导致利率下降的方法
近年底，在股市部分金融机构已经完成股票交换，准备“交付工作”时，许多债市基金经理和交易商有些烦恼，除了年底信用债务密集外，最近债券发行价格明显偏离正常评价的现象使他们陷入困境。
Wind数据显示，短融发行利率从2018年12月的4.0863%下降到今年11月的2.7881%，今年以来短融、超短期融资券的票面利率低于2%的有50只以上，发行时间集中在今年10月以后，其中19东航股SCP014、19上海电力SCP017的 上述短融、超短融的发行者基本上是中央企业和大型地方国企。 “一部分AAA短融在1Y以内期间的发行成本低于农发债务。 ’大债券型私募公司的研究员说。
理论上，国债收益率一般被视为零风险利率，其他主体发行信用债务的利率应该比国债高，但实际上最近AAA级信用债务的信用利率差变为负的情况非常少。
“目前信用债务水平的市场发行价格确实很混乱。 ”一家保险公司的投研总监对《红周刊》记者说，这种混乱是几个原因造成的。 例如，客户因为对冲协会的排名和银行证券公司的内部规模的评价，有降低发行利率的倾向，基本上以短期债券为主力，大规模的“特别是3个月、半年的品种，期限很短。 也可以站在承包商的立场，接受因销售业务的小幅度损失而排名的结果”。 批量销售中长期债券，损失会比较严重。
他还表示，大型证券公司利用自营资金降低发行成本等，主要承包商也以各种方式降低利率。 “例如，某债务的合理价格为4%，但证券公司的自营资金以3.9%的价格投入了大量，最终发行成本只有3.95%”对于二级市场的成交情况，债券上市后逐渐恢复正常的评价。
以今年以来的新信用债务为例，多个债券的紧缩队伍非常庞大，特别是发行者是中央企业和强大的地方国企。 例如，19北汽11家承包商由8家证券公司组成，山东高速集团11月发行的19家山东高速债务02家承包商还达到了10家。
前面提到的私募研究员说:“一般的交易商在争夺某个领域的排名。 例如，信用债务销售规模第一，例如公司债务第一等，最简单的方法就是发行短期债券，特别是短期融通和超短融通，期限短，利率低，滚动发行，容易提高规模。
兴业银行、浦发银行等做法很激进
Wind数据显示，今年以来，关于公司债务企业短期金融票据定向工具的销售规模，前5个席位为兴业银行、中信建投证券、工商银行、建设银行、中信银行，中信证券、海通证券、国泰君安等证券公司的销售规模也在千亿元以上。 业内人士研究发现，通过观察债券面值利率和上市后赤字状况，中信银行、兴业银行、浦发银行、农业银行等机构的销售业务风格相对过激，证券公司中信证券和中信建设争夺市场份额。
如果发行者是银行的客户，银行在销售业务中也有降低成本的原动力。 前述风险投资研究部长说:“理论上来说，发行成本过低的话，发行者有套期保值的空间:用募集资金购买资产管理。” 考虑到目前存款利率较低，中央企业大笔存款有助于降低银行负债成本，综合考虑，银行也倾向于协助大客户降低发行利率。 "债券发行业务赤字，但其他业务赚钱，总体不亏损. "
这一观点得到了其他回答者的认可，上述民营企业的研究员进一步说:“一般银行为了抢夺客户，故意降低销售额进行清算，银行资金成本低，并且不会损失客户，抢夺客户的话，对应的存款和贷款等全系统金融服务是最重要的，不会牺牲销售额。”
结果，“这是一种循环行为，核心问题是现在证券公司太多，毕竟有几十家证券公司可以进行销售业务，随着业务资质的开放，债券销售领域的竞争是不可避免的。 在服务差异不明显的情况下，后者只能通过价格竞争进入上位。 上述民间研究员认为，长期的激烈竞争使证券公司的收入恶化，头部效应更加显着。
深层原因:国企民营企业信用二元化
包商银行事件加剧矛盾
但是，也有人认为不同的信用主体在近年来的信用分化上有一定的合理性。 一些高估国企帐面现金丰富，但民营企业融资渠道严重恶化，其风险优先级超过了市场主要投资机构的接受能力。 在此背景下，高度评价国企的债务是“确定性中的确定性”。 同时，行业发展和供应方改革加快了行业集中度的提高，多年前，行业领先的市场份额高，垄断溢价强，融资成本也降低，这对顶尖企业和民营企业产生了明显的挤压效应。 例如，最近低利率发行的主体多为业界领先的企业，在某种程度上有必要性。
中金公司研究报告指出，根据截至11月中旬信用债务发行人(城投除外)三季报的分析，国有企业和非国有企业的分化依然很大。 除华为等少数账面流动性企业外，非国有企业到第三季度末的“货币资金/短期债务”下降53.2%，明显低于国企65.38%，比2018年第三季度末的68.2%下降15个百分点。
包商银行事件的爆发进一步加剧了矛盾。 据业内人士透露，包商银行事件后，买方心情保守，加大债权市核心资产高估信用债务配置力度，以中央企业为代表的大型优质发行者发言权越来越大，可以通过减少存款、取消合作名单等方式对经销商施加压力。 承包商只能大大满足发行人更严格的报价担保量要求。
其实，全球负利率问题越来越激烈。 截止到11月，根据到期收益率，对于全球负利率债券规模达到13.45兆美元的品种，有9成以上是国债，超过1万亿美元的公司债券。 华泰证券李超团队研究表明，“负利率时代”的根本原因是生产要素的窘迫:欧美日发达国家的利率政策逐渐失效，只能被动地开始量化缓和的欧日负利率表象是欧债危机和长期通货紧缩，实质上生产要素困难。 负利率的短期逆周期，套期工具少，副作用大。 从长远看，中国人口质量红利受贸易摩擦等因素的影响，限制了经济增长的传导路径。 换句话说，全世界无风险利率持续下降的主要原因依然存在。
低价发行会妨碍利率曲线
那么，降低发行成本对卖方有什么影响呢？
上述风险投资研究部长指出，承包人有债券期限的话，没有损失，但其承包额过大的话，在市价出售过程中有可能会损失。 也就是说，由于银行体积大，附带服务多，低价发行对银行的影响不明显，与此相比证券公司受到的冲击更大。
以中信建投为例，据半年报报道，2019年上半年“共完成784个主销项目，主销规模达到人民币4698.62亿元，居业界第二位。 其中，公司债权人销售数量183家，主销规模人民币2033.72亿元，均居业界第一……公司积累了中国石油、中国石化、国家电网、中国华能等大型中央企业客户和优质产业客户。 中信建投的销售规模增长明显，在证券公司中居前列，证券销售收入2017年中信建投证券销售业务净收入33.48亿元，2018年下跌31.35亿元，2019年至第三季度末实现25.32亿元纯收入。
在整个市场上，很多回答者直率地说，低价发行妨碍了利率曲线，信用债务曲线过低，有些曲线完全没有参考意义。 “此前买方对一级市场失去兴趣，最好直接去二级市场买进”融资基金固定收益部总经理赵小强也对记者表示，目前一级市场价格扭曲，一级价格反而对二级市场利率产生负面影响，一级利率大大偏离，评价机构面临定价难题，进而评价机构的权力
监督管理层已经完善，买方的建议规范了投标程序和承包商的评价机制
据《红周刊》记者介绍，中证协和交易商协会已经整顿了上述混乱。 11月末，根据证券业协会的官方网站，协会的固定收益委员会近期开始了自愿条约。 《公约》指出，交易所债券市场存在“四难病”。 《公约》对实施公司债务销售业务提出禁止要求，发现实施公司债务业务存在恶意竞争，妨碍市场行为的，可以报告协会。 监督部门和协会鼓励和支持承诺的自主交易会员。 其他相关人士向《红周刊》记者透露，交易商协会将于12月召开金融道德讨论会，讨论此事。
上述保险公司投研总监表示，类似的窗口指导至今为止，几年前主承包商曾贴上手续费，流通过客户，之后监督管理层曾经整理过一次，不得将手续费附加在价格上流通给主承包商，发行后一周内不得打折销售 “监督管理层由此来保护客户，防止恶劣竞争，两者都是从正面引导市场化定价机制”，但实际上，有些主要销售商有被动持有票的机制，因为持有票的时间超过一周后再进行销售，从而避免了监督层的要求
对此，赵小强表示，站在监督的立场，借鉴利率债务和企业债务发行的合理经验，可以从两个方面规范市场
1 .规范投标流程。 按预约执行，不得暂时变更询价区间和投标时间。 在询价中，一旦确定投标利率区间，在有足够的投标量的情况下，在暂时不能打开投标区间的价格方面，不能明确交易商的诱导行为的界限，在投标过程中明确投资者的商业秘密。 例如，通过明确现在的界限和各尺度等发行者的预期价格等信息，不能扭曲发行者和投资者之间的平等地位。
2 .改进主要承包商的评价方式。 目前对承包商的评价指标主要是规模排名。 今后建议在承包商评估中适当增加指标的整体性，如投资者认知度、定价能力等指标，适当削弱对承包商发行者的单方面依赖。
(本文于12月14日在《红周刊》上发表
