疫情利率调整原因_海通姜珮珊：宽松对冲疫情 利率下行未止

宽松套期保值流行病，利率下行未结束

(海通江培山等，债券周交易及思考355期)

总结

债券市场在春节前一周上涨，所有期限债券利率下行平均线

海外债券市场普遍上涨，美国债务再次倒挂。美联储1月30日的利率会议维持联邦基金1.50%-1.75%的目标利率不变。与此同时，超额准备金率(IOER)和隔夜反向回购利率分别上调5个基点至1.6%和1.5%，以将联邦基金市场交易利率保持在政策利率范围内。声明称，目前的政策立场是适当的，美联储将维持回购操作至今年4月。与第三季度相比，第四季度美国国内生产总值(GDP)为

，折合成年率初始值为2.1%，与第三季度持平，符合市场预期。个人消费支出(PCE)和核心PCE在年度化季度的初始值都低于预期值和以前的值。12月，美国消费者个人支出环比下降至0.3%，符合市场预期。消费价格指数同比上涨1.6%，为一年来最大涨幅，但仍低于2%的政策目标

受中国肺炎疫情和经济预期疲软的影响，海外债券市场普遍在春节前一周上涨至当月7日(1月20日至1月31日)十年期美国债务利率大幅下降27个基点，至1.51%，十年期德国、日本和英国债务利率分别下降26个基点、11个基点和7个基点，至-0.44%、0.06%和0.52%随着10年期美国债务利率跌至4个月低点，美国债务收益率曲线在3个多月后再次逆转，10Y-3M国债息差自19年10月11日以来再次降至零以下。

新肺炎疫情已成为春节前后市场最关注的话题。我们认为，这一流行病对经济的影响取决于交通管制的持续时间。回顾2003年非典时期，控制主要是在4月下旬和5月份实施的。在此期间，经济只是在短期内下滑，但总体影响并不显著。消费增长率急剧下降到4.3%，但投资和外贸保持稳定。考虑到目前交通更加便利，疫情更加普遍，中国目前的经济增长率较低，消费的重要性较高，因此疫情对当前经济的影响可能会高于2003年。然而，这种流行病对经济的影响也是短暂的。我们预计中国第一季度的国内生产总值增长率将降至6%以下，但预计第二季度后将反弹至6%左右。

通货膨胀，节日前食品价格季节性上涨，猪肉价格环比上涨3.5%，蔬菜和水果价格分别上涨0.6%和0.9%，食品价格整体上涨1.5%考虑到春节的错位效应，1月份消费物价指数可能继续上涨至4.7%。1月份，国际油价下跌，煤炭价格保持稳定，钢材价格小幅下跌。在基数效用较低的情况下，一月份的生产者价格指数预计将从负增长到0.3%。与此同时，这种流行病导致一些地区推迟停产，也扰乱了短期的通货膨胀趋势。然而，从中期和长期来看，猪生产的逐步恢复将使食品消费价格指数在1月或当年下降到一个高点。

疫情宽松对冲、阶段性降息或现在

2年1月1日，中国人民银行会同财政部、中国银行保险监督管理委员会、证券监督管理委员会、外汇局发布《关于进一步加强金融支持防控新型冠状病毒肺炎疫情的通知》央行将通过各种货币政策工具提供充足的流动性，如公开市场操作、长期贷款、再融资和再贴现。对于受影响的金融机构，将适当提高1月下旬存款准备金评估的容忍度。央行通过专项再融资向金融机构提供低成本资金，并增加对防疫和控制相关领域的信贷支持。适当降低贷款利率，增加信贷和中长期贷款，支持相关企业克服疫情影响。中国保监会副主席在接受采访时表示，将推动银行和保险机构积极参与货币市场融资，适度增加债券投资，稳步有序完成对现有资产管理业务的规范整改。如果到2020年底确实难以完成处置，过渡期将允许适当延长。在

之后的一周，1.18万亿反向回购将在公开市场到期。预计央行将增加投资，以保持合理和充足的流动性，货币利率预计将保持在低位。由于这一流行病对经济的短期影响，我们预计其影响将大于2003年非典的影响，为了保持市场稳定和防范短期影响，货币政策预计将从“灵活和适度”转向适度宽松。考虑到短期通胀仍处于较高水平，预计央行将分阶段小幅降息，如降低7天反向回购利率、降低多边基金利率、针对疫情严重地区的目标降息等，从而压低LPR，降低社会融资成本。

国内债券市场步入正轨，利率下降

。回顾2003年非典时期，即疫情最严重的4月底和5月，10年期国债利率从4月中旬的约3.1%下降了40个基点，至2.7%。随后，随着疫情的释放，债券市场又回到了基本面和政策之间的博弈。随着经济好转和货币紧缩，市场利率上升。

1月21日，新肺炎疫情在市场上引起广泛关注。在接下来的三个交易日中，10年期国债和10年期国债收益率分别下跌了8个基点和11个基点，其中10年期国债收益率超过了春节前3%的关键阻力位至于节后债券市场，我们认为市场并不完整。

从根本上看，这一流行病对经济的影响可能高于2003年。据估计，第一季度的国内生产总值增长率可能会降至6%以下，短期通胀处于高位。然而，随着生猪生产的逐步恢复，1月份的CPI可能处于年内高位。从资本角度来看，考虑到经济低迷和债务压力，预计央行将维持充足的资本，或分阶段小幅降息，如降低7天反向回购投标利率、降低多层次贷款利率和目标利率下调等。，货币利率处于低水平。从权力分配来看，疫情可能会导致风险偏好下降。中国银行保险监督管理委员会在接受采访时表示，将推动银行和保险机构适当增加债券投资，并允许新的资产管理法规的过渡期适当延长。总体而言，我们认为第一季度仍有进一步下调利率的空间，建议关注机遇。

但展望全年，如果二季度后疫情得到有效控制，再加上灾后需求复苏，经济增长有望反弹，债券市场将回归基本面和政策博弈。

1。货币利率:节日前资金松动

1)货币利率下降在节前一周(1月19 -23日，下同)，反向回购成本为5800亿元，TMLF成本为2405亿元，TMLF到期成本为2575亿元，公开市场净成本为5630亿元。R001指数下跌45个基点，至2.15%，R007指数下跌37个基点，至2.66%DR001的平均值下降了42个基点，至2.06%，DR007的平均值下降了7个基点，至2.58%

2)容易对冲流行病2月1日，中国人民银行会同财政部、中国银行保险监督管理委员会、证券监督管理委员会、外汇局发布《关于进一步加强金融支持防控新型冠状病毒肺炎的通知》央行将提供充足的流动性，通过专项再融资向金融机构提供低成本资金，并加大对防疫相关领域的信贷支持适当降低贷款利率，增加信贷和中长期贷款，支持相关企业克服疫情影响。

3)分阶段降息或目前假期后将有1.18万亿的反向回购到期。预计央行将增加投资，以保持合理和充足的流动性，货币利率预计将保持在低位。为了保持市场稳定和抵御短期冲击，货币政策预计将从“灵活和适度”转向适度宽松。考虑到短期通胀仍处于较高水平，预计央行将分阶段小幅降息，如降低7天反向回购利率、降低多边基金利率、针对疫情严重地区的目标降息等，从而压低LPR，降低社会融资成本。

2。利率债务:利率下降未央

1)节日前债券市场繁荣假期前一周，1年期国债收于2.18%，较前一周下跌8个基点。10年期国债收于2.99%，较上周下跌9个基点。一年期国债开盘价为2.39%，较上周下跌1个基点。10年期国债开盘价为3.41%，较上周下跌12个基点。

2)供应减少，需求增加在假期前的最后一周，利率债务为1515亿元，净供应量为174亿元。其中，记账式国债发行规模为0亿元，较上周减少750亿元。政策性金融债券发行529亿元，比上周下降593.2亿元。地方政府债券发行985亿元，比上周下降3854亿元。

3)利率下降未结束新肺炎疫情受到市场广泛关注后，10年期国债和10年期国债收益率分别下降了8个基点和11个基点，其中10年期国债收益率超过了春节前3%的关键阻力位至于节后债券市场，我们认为市场并不完整。从根本上说，这一流行病对经济的影响可能比2003年更大。从资本角度看，考虑到经济低迷和债务压力，央行有望分阶段小幅降息，货币利率将处于低位。从权力分配来看，市场风险偏好可能会下降。中国银行保险监督管理委员会在接受采访时表示，将推动银行和保险机构适度增加债券投资，并允许新的资产管理法规的过渡期适当延长。总体而言，我们认为第一季度仍有进一步下调利率的空间，建议关注机遇。但展望全年，如果二季度后疫情得到有效控制，加上灾后需求复苏，经济增速有望反弹，债券市场将回归基本面与政策的博弈。

3。信用债券:信用利差正面临扩大，部分地区偿债压力正在上升。假期前一周，信用债券仍在上涨。假期前一周，信用债券市场收益率整体下跌，AAA级企业债券、AA级企业债券和城市投资债券平均下跌3个基点。

2)风险资产可能受到冲击，信贷息差面临扩大回顾2003年非典期间的资产表现，疫情带来的风险导致了股票和房地产等风险资产的冲击，而证券资产则更具防御性，如国债收益率的下降趋势和黄金的上涨。由于2003年信贷债务市场品种单一、规模小，没有足够的数据表明信贷债务比利率债务具有更多的风险属性。我们预计，低评级信贷债务可能会受到更大的影响，短期信贷息差，尤其是低评级债务的息差，可能会从低水平向扩大水平转变。关注信用风险的传递和共振，如股票震荡引发的股权质押风险。

3)地方财政压力加大，关注后续扶持政策城市投资债券，尤其是在疫情严重的地区，很可能面临压力。除了抗击疫情带来的财政支出增加、业务中断导致的税收减少以及对地区房地产市场的冲击导致的资金收入减少之外，所有这些都将增加财政压力和债务风险，使地方债务负担沉重。后续关注中央政府的资金分配和相关政策变化，包括地方房地产调控政策、专项金融政策等。

4。可转换债券:风险偏好下降

1)可转换债券继续下跌在节前最后一周，可转换债券指数下跌0.72%，日均成交量(含EB)为63.84亿元，环比上涨4.8%，我们计算的可转换债券(含公开发行EB)全样本指数下跌0.54%同期，沪深300指数下跌3.63%，成长型企业市场指数下跌0.25%，上证50指数下跌3.95%64只债券上涨3只，至176只，47只股票上涨196只，东风、麦米等9只债券上市。前五名的债券分别是可转换债券(34.76%)、振德可转换债券(17.32%)、蓝瑟可转换债券(15.9%)、长新可转换债券(11.82%)和深南可转换债券(8.05%)

2)2可转换债券批准节日前的最后一周没有发行可转换债券。在审批方面，三祥新材料(2.1亿元)、本溪钢板(68亿元)批准了2只可转换债券，楚江新材料(18.3亿元)、华通股份(5.5亿元)、宏川智慧(6.7亿元)等批准了6只可转换债券。四种可转换债券被接受，洛科股票(3亿元)，selis (6亿元)，苏轼测试(3.1亿元)和嘉实(3亿元)。李生赛车可转换债券的发行计划到期，舒贝终止了可转换债券此外，宏城水务(20亿元人民币)、嘉华能源(18亿元人民币)和金麒麟(4.63亿元人民币)宣布计划发行可转换债券

3)风险偏好下降假期前一周，股市大幅下跌，主要是受疫情影响，市场避险情绪上升。结果，股市下跌，债务上升。可转换债券也继续下跌，连续三周出现周线下跌。然而，与前两周不同的是，假期前一周可转换债券的跌幅明显弱于正股。估值再次上升，并开始显示出弹性。总体而言，春节期间全球市场风险偏好下降，股市表现大多弱于债券市场。我们还认为，受疫情影响，一季度国内经济增长将面临回落压力，市场风险偏好将受到抑制，这可能会对股市产生一定影响。然而，根据非典的经验，这种突然爆发是一种短期的干扰，很难改变经济增长的趋势。疫情逐渐缓解后，股市风险偏好有可能再次反弹。可转换债券可以等待回调后的布局机会，重点关注年报预测超出预期的行业和部门。