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自证监会和住房城乡建设部在《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》
以经营性物业开展CMBS、类REITs业务，
自证监会和住房城乡建设部在《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知
2019年8月26日，十三届全国人大常委会第十二次会议审议通过了《土地管理法》、《城市房地产管理法》修正案，自2020年1月1日起施行。修正案的颁布破除了集体经营性建设用地入市的法律障碍，为以集体经营性建设用地上建设的物业开展CMBS、类REITs业务奠定了法律基础。
考虑到《土地管理法
第一部分概述：集体经营性建设用地使用权流转的法律政策。
第二部分重点分析：集体经营性建设用地上的经营性物业需满足什么条件才能作为合格的底层资产？该部分的分析从以下几个角度展开：
1. 集体经营性建设用地使用权人取得集体经营性建设用地的方式是什么？
2. 集体经营性建设用地使用权流转应满足哪些条件？
3. 集体经营性建设用地使用权流转应履行哪些流转程序？
4. 集体经营性建设用地使用权人是否支付了相关的成本、费用？
5. 集体经营性建设用地使用权人享有的土地使用权是否存在权利限制？
第三部分分析：在退出阶段，集体经营性建设用地使用权的性质是否会对退出（含底层资产处置）造成障碍？
1、集体经营性建设用地使用权流转的法律政策概述
2015年2月27日之前，集体经营性建设用地使用权流转处于政策鼓励与地方试点阶段。但早期的流转政策与《土地管理法》、《城市房地产管理法》等上位法的内容相冲突，集体经营性建设用地使用权流转的法律依据并不充分。
2015年2月27日，全国人大常委会通过了《关于授权国务院在北京市大兴区等三十三个试点县（市、区）行政区域暂时调整实施有关法律规定的决定》（人大常会字〔2015〕l号）（以下简称“《授权决定》”），授权国务院在北京市大兴区等三十三个试点县（市、区）行政区域，[1]暂时调整实施《中华人民共和国土地管理法》《中华人民共和国城市房地产管理法》关于农村土地征收、集体经营性建设用地入市、宅基地管理制度的有关规定，[2]标志着集体经营性建设用地入市正式启动并进入实质性推进阶段。[3]
2015年2月27日之后，各试点地区相继颁布了集体经营性建设用地使用权入市试点办法，围绕集体经营性建设用地使用权首次和再次流转的主体、程序、条件、方式、期限等问题进行了积极有益地探索。
2019年8月26日，在总结各地试点经验的基础上，由全国人大常委会通过的《土地管理法》修正案，删去了原法第43条关于从事非农业建设使用土地的，必须使用国有土地或将集体土地征为国有土地的规定；修改了原法第63条，允许土地利用总体规划、城乡规划确定为工业、商业等经营性用途，并经依法登记的集体经营性建设用地，可在通过民主决策程序、签订书面合同的基础上，以出让、出租等方式交由单位或者个人使用。通过出让等方式取得的集体经营性建设用地使用权可以转让、互换、出资、赠与或者抵押，但法律、法规另有规定或书面合同另有约定的除外。授权国务院制定集体经营性建设用地使用权流转的具体办法。[4]此外，《城市房地产管理法》第9条关于城市规划区内的集体土地必须先征收为国有后才能出让的规定，新增了“法律另有规定的除外”，以衔接《土地管理法》的修改，扫清了集体经营性建设用地入市的法律障碍。
《土地管理法》仅在法律层面就集体经营性建设用地使用权入市作出了原则性规定，就集体经营性建设用地使用权入市流转的具体规则仍有待国务院进一步制定，[5]而各地区的试点政策无疑是未来具体流转规则的蓝本，梳理和总结试点区域的政策细则就显得尤为重要。
2、集体经营性建设用地上经营性物业满足什么条件才能作为CMBS、类REITs业务合格的底层资产？
2.1集体经营性建设用地使用权人取得集体经营性建设用地的方式是什么？
集体经营性建设用地流转的方式、次数将影响证券化的模式。根据《土地管理法》，集体经营性建设用地使用权的流转方式包括：（1）首次流转：通过出让、租赁等方式取得集体经营性建设用地使用权；（2）二次流转（含多次流转，下同）：集体经营性建设用地使用权可以转让、互换、出资、赠与或者抵押。
2.1.1 集体经营性建设用地使用权人开展证券化交易将属于二次流转
一般而言，如果在首次流转中，集体经营性建设用地所有权人以出让的方式将使用权出让给受让方，受让方享有的集体经营性建设用地使用权和国有建设用地使用权类似，可以转让、抵押。在此情形下，可以参考国有建设用地上的物业开展CMBS、类REITs业务的模式进行操作。
如果在首次流转中，集体经营性建设用地所有权人将土地使用权租赁给承租方，租赁取得的集体经营性建设用地使用权可以通过设立抵押进行操作。根据《国务院办公厅关于完善建设用地使用权转让、出租、抵押二级市场的指导意见》（国办发〔2019〕34号）的规定，以租赁方式取得的建设用地使用权，承租人在按规定支付土地租金并完成开发建设后，根据租赁合同约定，其地上建筑物、其他附着物连同土地可以依法一并抵押；已依法入市的农村集体经营性建设用地使用权转让、出租、抵押可参照执行。
因此，在首次流转中通过租赁取得集体经营性建设用地使用权的使用权人，在满足上述规定的情况下，其地上建筑物、其他附着物连同集体经营性建设土地使用权也可以进行抵押。在此情况下，可以参考国有建设用地上的物业开展CMBS、类REITs业务的模式进行操作。试点区域的浙江省义乌市与湖州市德清县，均明确规定以租赁方式取得的集体经营性建设用地使用权可在不超过租金支付期限的范围内抵押，[6]佛山市试点政策也有类似规定。[7]
2.1.2 集体经营性建设用地所有权人能否通过证券化交易进行集体经营性建设用地使用权首次流转？
集体经营性建设用地所有权人（集体经济组织）能否通过抵押方式开展CMBS交易？《土地管理法》并没有明确规定首次流转是否可以采用抵押方式，《佛山南海试点规定》在首次流转中增加了抵押方式，如果集体经营性建设用地所有权人可以将土地使用权（而不是土地所有权）抵押融资，那么集体经营性建设用地所有权人通过抵押方式开展CMBS交易理论上是可行的。
如果集体经营性建设用地所有权人在其所有的土地上已经建造了经营性物业，此时将经营性物业和土地使用权一起出让至另一家公司，再进行CMBS或类REITs交易时应遵循二次流转的相关规定。
2.2 集体经营性建设用地使用权流转应满足哪些条件？
“流转条件”可分为实体性条件与程序性条件，这一部分我们仅分析流转的实体性条件。综合所选试点区域的政策要求，集体经营性建设用地的入市（首次）流转需满足权属、规划、政策等方面的条件，而二次流转主要是需要满足首次流转合同约定的条件。
在区分首次流转与二次流转的基础上，我们将集体经营性建设用地使用权抵押融资单独进行分析，考察在证券化业务中物业抵押的可行性。
2.2.1 满足相应条件的集体经营性建设用地方可入市流转
依据《上海松江试点规定》第8条，可以入市流转的集体经营性建设用地需要完成农村产权制度改革及集体建设用地所有权确权登记，持有集体建设用地所有权证，土地权属清晰、无争议；符合控制性详细规划或村庄规划；符合国家和本市产业政策、环保政策，符合农村集体经营性建设用地入市政策，具备开发条件；无违法用地行为、无司法机关依法裁定查封或其他形式限定土地权利的情形；法律法规规定的其他条件。
《北京大兴试点规定》第32条的要求与之类似。在此基础上《佛山南海试点规定》第16条另从价格设定的角度要求出让、租赁的起始价（起始租金）原则上不得低于基准地价（基准租金）的70%。
此外，由于佛山南海的试点政策允许集体经营性建设用地以抵押方式入市，而抵押并不会直接改变使用权的归属，因此该地还规定以抵押登记的集体经营性建设用地使用权出让的，需取得抵押权人的书面同意。
总结上述三地的政策，集体经营性建设用地入市流转需满足：权属清晰、权证齐备；符合规划、政策要求；无违法用地、无司法争议等条件。
2.2.2 二次流转（主要以集体经营性建设用地使用权转让为例）的关键是满足首次流转合同的约定
集体经营性建设用地二次流转的方式包括转让、互换、出资、赠与或者抵押的方式。试点地区规定主要对集体经营性建设用地使用权转让做出了较为详细的规定。
《北京大兴试点规定》第59条规定，集体经营性建设用地使用权转让需满足一定的开发条件：按照土地使用合同约定进行投资开发，属于房屋建设工程的，完成开发投资总额的百分之二十五以上；属于成片开发土地的，形成建设用地条件[8]。
2.2.3 抵押融资的条件与首次流转的条件相似
抵押与出让、出租等流转方式不同，其并不必然导致集体经营性建设用地使用权归属于其他主体，其主要目的在于为集体经济组织或使用权人的经济活动融通资金，是支持其他流转方式的重要手段。
《上海市松江区农村集体经营性建设用地使用权抵押贷款试行管理办法》（以下简称“《上海松江抵押办法》”）第4条要求开展集体经营性建设用地使用权抵押的地块需已完成土地所有权和使用权的确权、登记、颁证等工作；第10条规定了不得设定抵押的几种情形，包括权属不明或有争议，依法被查封、扣押、监管的，属于农村公益事业及公共设施用地性质的，法律、行政法规规定的其他形式。
《佛山市南海区农村集体经营性建设用地抵押融资管理试行办法》（南府〔2016〕40号）（以下简称“《佛山南海抵押办法》”）第5条的要求更为严格，将不符合规划、擅自改变用途、申请人被列入失信被执行人名单等也作为禁止抵押的条件；此外，作为二次流转的一种方式，第7条规定抵押也需要满足首次流转合同的约定，否则需要本村（居）集体经济组织表决同意。特别需要指出的是，《佛山南海抵押办法》还规定了农村集体经营性建设用地地上物业租金收益权开展质押的相关条件。
概言之，所选试点区域抵押融资的条件与首次流转的条件具有很大的相似性，可能需要同时满足首次流转和二次流转的要求，这与抵押在部分试点区域可以成为首次流转的方式有关，也是试点期间增强金融机构信心、鼓励其积极参与集体经济性建设用地使用权入市流转的政策选择。
2.3 集体经营性建设用地使用权流转应履行哪些流转程序？
满足“流转程序”的要求是集体经营性建设用地流转的条件之一，我们对比了集体经营性建设用地使用权首次流转与二次流转中程序要求的不同，注意到首次流转需经历复杂严格的流转程序，而对二次流转程序各试点区域规定差异较大。
2.3.1 首次流转需经历复杂严格的流转程序
集体经营性建设用地使用权的入市，关涉农民集体的重大利益，其首次流转程序往往复杂且严格。
首先，农村集体经济组织的民主决策是首次流转的前提条件。《北京大兴试点规定》第3条第4项强调“尊重各方意愿”；《上海松江试点规定》第12条也将“村民自愿”作为基本原则，出让方案需经集体经济组织成员或成员代表会议三分之二以上同意。北京大兴、佛山南海均有民主表决的要求。[9]
在具体的入市过程中，试点地区往往根据统筹层级成立具有法人资格的联营公司，以集体经济组织的授权代理人身份作为入市实施主体，如北京大兴的镇级土地联营公司（股份合作社）、[10]浙江义乌的村股份经济合作社（经济合作社）或镇街资产管理公司等。[11]
[12]以北京大兴镇级统筹的模式为例，在镇级资产管理委员会的牵头下，各村召开集体经济组织成员大会，通过民主表决全权委托镇级土地联营公司代表各集体经济组织行使所有权，借助“多个事项，一次授权”减少协商成本，推动入市交易的进程。[13]
其次，首次流转方案必须经过多级政府部门的审批。《上海松江试点规定》第12条要求出让方案经镇人民政府（街道办事处）审核，报区人民政府批准；《北京大兴试点规定》第32、33条规定入市方案需经镇级初审、部门联审、区政府审批后方可组织开展入市交易活动，禁止未通过审批的土地入市；《佛山南海试点规定》要求职能部门预先出具审批意见，交村（居）党组织审查后，由镇（街道）联席会议从规划、用地、产业准入、环保、集体表决等方面进行严格审核。[14]
最后，原则上应以公开交易的方式进入市场。《北京大兴试点规定》第49条规定公示后只有一个意向用地者的，方可采取协议方式供地。《佛山南海试点规定》第41条要求集体经营性建设用地使用权的出让、租赁原则上应采用招拍挂及现场竞价的公开交易方式，特殊情况需要采取协议方式的，需要取得相应审批。
2.3.2 二次流转的特殊审批程序
《佛山南海试点规定》第26条规定首次流转合同中允许再次流转的约定是集体经营性建设用地使用权进行二次流转的前提，否则须经村（居）集体经济组织表决确定；此外，任何公有资产占主导成分的企业均需经历职能部门、上级主管部门、镇级联席会议方能入市转让土地使用权。[15]《佛山南海试点规定》第43条规定，村（居）集体企业和公有资产占主导成分的公司、企业的农村集体经营性建设用地使用权转让，必须公开交易。
抵押融资也不例外，《佛山南海抵押办法》第7条要求村集体经济组织抵押自有、经批准拨用取得的农村集体经营性建设用地使用权的，应制定使用权抵押方案，经村党组织审查同意后，报镇集体资产交易立项审核联席会议审核，审核同意的交由集体经济组织表决同意后方可实施。
2.4 集体经营性建设用地使用权人是否支付了相关的成本、费用？
使用权人为获取集体经营性建设用地使用权须支付一定的对价，在使用权流转的过程中会产生土地增值调节金等税费。结合试点政策我们发现，上述“成本费用”的缴付与否直接影响到使用权的取得与流转，是建设用地使用权流转的一个隐性实体条件。
2.4.1 使用权人的成本包含合同价款、土地增值调节金、税费等
集体经营性建设用地使用权人为获取建设用地使用权需按照流转合同的约定支付一定的价款，包含出让转让的成交价、租金等，《上海松江试点规定》第21条还要求土地价格需经市场评估，由集体经济组织表决同意，不得低于所在级别基准地价的70%。首次流转与二次流转的过程中，建设用地使用权的流出方需向政府缴纳土地增值收益调节金，综合考虑土地用途、土地等级、交易方式等因素确定调节金的征收比例。[16]此外，还应按照国家相关政策的要求，比照国有建设用地流转政策缴纳营业税（增值税）、土地增值税、契税等相关税费。[17]
2.4.2 费用支付与否直接影响使用权的取得和流转
所选试点区域多将相关费用的支付与否与使用权的取得、流转相衔接。《佛山市南海区农村集体经营性建设用地产权登记管理试行办法》（南府〔2017〕47号）（以下简称“《佛山南海登记办法》”）第12条第2款第5项要求土地使用权的首次登记需缴纳完土地增值收益金和相关税费；第17条规定届满续期时不动产登记证的重新办理也以缴纳合同价款、土地增值金及税费为条件。以租赁形式取得集体经营性建设用地使用权的，第12条第1款规定其使用权的登记需完全缴纳租金；租赁取得使用权后，第33条要求该土地使用权及地上建筑物所有权欲办理抵押登记，也须全额缴纳合同租金。未按期缴纳土地增值金还将影响建设工程规划许可手续、建筑工程施工许可手续的办理，[18]并可能面临行政机关的责罚。[19]
《北京大兴试点规定》《上海松江试点规定》的要求与之类似，均将相关费用的支付与不动产初始登记、变更登记及政府部门的强制措施相挂钩。[20]
总结上述政策，合同价款、相关税费的足额缴纳是集体经营性建设用地使用权办理不动产登记、建设规划与施工许可手续、及以抵押等方式再次流转的前提条件。
2.5 集体经营性建设用地使用权人享有的土地使用权是否存在权利限制？
2.5.1 集体经营性建设用地使用权的转让限制
《上海松江试点规定》第26条禁止工业用地产业项目类和研发总部产业项目类的整体或分割转让；对营利性教育、医疗、养老等设施用地不得分割转让，整体转让需事先征得出让人和协调机构的同意。
《佛山市南海区农村集体经营性建设用地及房屋开发经营监管试行办法》（征求意见稿）第3条规定房地产开发企业利用农村集体经营性建设用地进行基础设施建设、房屋建设后，除经申请认定为产业载体项目外，只可整体转让房屋；即使是产业载体项目，《佛山市南海区农村集体经营性建设用地产业载体项目管理试行办法》（南府〔2016〕43号）第16条规定了分拆销售的比例，并规定了转让的限制条件。
《佛山市南海区利用农村集体建设用地建设租赁住房管理试行办法》（南府〔2018〕22号）第24条规定，未经区人民政府批准，建设运营主体不得转让集体租赁住房用地使用权；如果建设运营主体进行合并重组或股权转让涉及集体租赁住房产权整体转让的，经镇人民政府（街道办事处）审核，报区人民政府审批，可整体转让集体租赁住房用地使用权和房屋所有权。
2.5.2 在认可抵押的情况下对抵押担保范围有例外限制
依据《农村集体经营性建设用地使用权抵押贷款管理暂行办法》（银监发〔2016〕26号）（以下简称“《抵押贷款管理办法》”），在试点时限内全部试点地区，对符合规划、用途管制、依法取得要求的存量农村集体经营性建设用地可办理抵押贷款。集体经营性建设用地使用权的抵押得到了普遍承认，所选试点区域均制定了单独的抵押贷款规则。[21]
但或许是出于特殊目的的考量，《上海松江试点规定》第25条明确要求集体建设用地使用权抵押时所担保的主债权仅限于开发建设该出让地块的贷款，且不得超过合同约定的土地出让价款总额，在事实上限制了集体经营性建设用地使用权抵押的范围。
2.5.3 特定情形下土地所有权人享有收回土地的权利
《土地管理法》第66条允许农村集体经济组织收回土地使用权，[22]所有权人行使收回权将直接导致集体经营性建设用地退出流转市场，收回权的存在即是对使用权人权利的限制。
所选试点区域中，《上海松江试点规定》第28条规定对期限届满后未成功续期的，集体经济组织可直接收回；《北京大兴试点规定》第79条将不按约定支付土地价款或租金设定为收回情形；《佛山南海试点规定》第21条增设了双方协商一致提前收回的渠道。
2.6 小结
3、在退出阶段，集体经营性建设用地使用权的性质是否会对退出（含底层资产处置）造成障碍？
3.1 集体经营性建设用地使用权人能否处置土地使用权？
在所选取的试点区域内，集体经营性建设用地使用权人在获得集体经营性建设用地使用权后均可以二次流转的方式处置土地使用权及其上建筑物。
3.2 集体经营性建设用地抵押权人能否处置土地使用权？
3.2.1 抵押权人有权处分抵押物并就处分所得优先受偿
依照抵押担保的基本理论，在债务人不履行债务时，抵押权人有权依法处分抵押物，并对处分所得享有优先受偿权。以农村集体经营性建设用地使用权作为抵押物的，该规则同样适用，《佛山南海试点规定》第30条、《上海松江抵押办法》第11条等均有规定。
为增强金融机构参与抵押融资的信心，试点区域尝试构建了多层次的风险防控体系，如《佛山南海抵押办法》第14条规定以公开交易方式出让转让或法院裁定拍卖的，可委托区镇公共资源交易中心公开交易；对连续两次公开交易不成功的抵押物，第15条提出可以由金融机构申请集体土地整备中心收购或托管；对不能履行债务且抵押财产难以变现的，融资人可依据第4条申请纳入当地中小企业融资风险补偿专项基金进行适当补偿，从而提升了抵押物处置变现的可能性。
3.2.2 抵押物的处置受相应处置方式下流转政策的限制
为保护农民集体利益，相关法律规定了土地所有权人的优先购买权。《抵押贷款管理办法》第21条规定，土地所有权人在同等条件下享有使用权优先购买权。《上海松江试点规定》第25条规定，实现抵押权时，土地所有权人在同等条件下享有优先购买权。值得注意的是，以维护农民集体利益为基准点，所有权人优先权还存在于土地流转价格过低、[23]转让限制转让的土地的情形。[24]
[25]
3.3 项目公司（集体经营性建设用地使用权人）的股东能否处置项目公司股权？
3.4 小结
