基金经理的投资笔记|决定你投资收入的90%的分配。你知道吗？

作者:江鹏洋基金量化与多资产策略部总监

全文约6200字。阅读

需要30分钟。随着国内投资市场的逐步成熟，投资工具的逐步完善，FOF公共养老金的逐步推广，海外投资市场的逐步开放，投资者需要正确理解大型资产配置的概念和意义。什么是主要资产配置的

？

我们必须首先正确理解大资产配置的概念

资产配置的定义:

资产配置是一个严格的投资体系该系统根据投资者的收入要求、风险承受能力和投资时间框架建立多资产组合。主要资产分配策略可以系统地调整投资组合中各种主要资产类别的权重，以平衡整个投资组合的风险和回报，同时努力实现最大回报。

资产配置的目的:

在充分考虑各种资产类别的收益、风险和相关性的前提下，建立一个完整的多资产组合在设定组合目标的风险基础上追求收益最大化。为什么

需要分配大型资产？

1。在多资产投资组合中，绝大多数投资收入来自于大类资产的配置，而只有一小部分收入来自于目标的选择。诺贝尔奖获得者马克维茨的研究表明，资产的配置决定了大约90%的投资回报，从而显示了它的重要性。

2。单一资产的时机远非理想。

3。大型资产配置的核心理念是投资的多样化/多样化。多样化/多样化是投资中唯一的免费午餐。

4。对于绝大多数投资者来说，基于大类资产配置的投资方法是唯一正确的投资方法对

重大资产配置的误解和思考1:认为重大资产配置是告诉投资者何时买入和卖出股票/债券/现金或任何种类的高风险或非高风险资产

思考:大类资产的配置绝对不是单个资产的时机选择大型资产配置的投资策略重点不是单一资产，而是整个多资产组合。换句话说，投资者基于大类资产的配置不应该过多关注任何单一资产的情况，而应该关注组合层面。误解2/

:大类资产配置主要基于宏观经济判断。

思考:对于主要类型的资产分配，有不同的投资理念和想法既有基于宏观经济的战略资产配置，也有基于基本面和技术面的战术资产配置。

，但其核心概念——投资多样化、风险多样化和收益最大化——是基于传统定量投资的投资组合理论。误解3/

:大资产配置的投资策略追求绝对回报

思考:投资有两种回报

A。阿尔法回报率

与各种主要类型资产的回报率具有较低的长期相关性，并且不期望牛市产生良好的回报。不管是牛还是熊都能产生正回报。一般来说，只有能够变空的策略所产生的收入才被称为阿尔法收入。

B。贝塔收益

在所有主要资产类别中，只有最实质性的收益是这类资产的贝塔收益传统的股票和债券回报都是贝塔回报。

绝对收入是指在任何情况下都能获得的正收入，因此在概念上与阿尔法收入相似。

主要资产配置策略追求各种主要资产的贝塔收益主要资产配置将资本分配给各种类型的资产，而每种类型资产的收入都是贝塔收入，因此从组合中获得的收入仍然是贝塔收入。因为它是贝塔收益，所以不能称为绝对收益。

的第4个错误区域:布莱克-莱特曼模型是一种大型资产分配模型

思考:布莱克-莱特曼是一个展示投资观点的框架该框架的输出是每个交易目标的预期收入。这一框架并不专用于大类资产的配置，许多传统的海外量化机构也用它来量化股票投资。

1992年，布莱克和罗伯特·莱特曼发表了一个数学公式，其主要目的是解决利用投资组合理论中的均值方差优化产生的“拐角解”问题。

关于布莱克-莱特曼模型，我们将写一篇特别的文章来解释它是如何使用的。

主要资产配置的分类

资产配置可分为战略和战术两种类型最大的区别在于不同的投资时间框架。战略资产配置通常按季度调整为年度，而战术资产配置通常按周调整为月度。无论是战略资产配置还是战术资产配置，投资的出发点都是评估投资回报的风险目标

战略资产配置——战略包括:根据投资/风险理论，股票与债券资产的比例为70/30，权重相等，波动最小，风险平价等。对应英语:基于投资观点，70/30，等权重，GMV，风险平价

战术资产配置-策略包括:股票债务轮换，市值轮换，行业轮换，股权定时，债券定时，利率/信用债务轮换等记者英语:股权债券轮换，规模轮换，部门轮换，股权时机，债券时机，利息信贷轮换

战略资产配置分类

战略资产配置可进一步分为两类:

第一类是基于投资观的战略资产配置基于战略资产配置

这类战略资产配置主要依靠宏观经济研究来判断各类资产的趋势，并在此基础上，提出各类资产在战略中的权重建议每个主要投资机构都有自己的宏观分析框架一些研究框架，如美林时钟，已经在业内广为流传，并已成为许多国内机构研究的模板。

美林时钟将经济状态分成几个周期根据经济理论和历史基础，首先要判断各种资产在不同时期的表现。跟踪宏观经济数据，判断当前经济形势属于哪个周期，并在此基础上对当前资产配置提出建议。

这种资产配置框架的目的不是帮助投资者建立最终的战略投资组合。其核心在于对各种资产的未来趋势进行宏观研究和判断。因此，其产出一般用于投资咨询服务。第二类

是基于风险理论的战略资产配置——基于风险的战略资产配置

这一类战略资产配置是基于各种主要类型资产的风险或历史风险溢价，作为建立投资组合的基础。

A。目标风险:

在马克维茨的投资组合理论中，有一个投资组合相对于每个风险点具有最高的预期回报

目标风险组合在制定目标风险的条件下，通过均值方差优化建立最优组合，以保证组合收益的波动在目标范围内

b.70/30:

70/30组合可以说是海外最古老、最传统的战略资产配置组合这两组数字，70/30，就像黄金分割线，深深地扎根于人民的心中。潜在含义代表对股票和债券长期风险溢价的信任

70股票30债券= 7%长期平均年化回报率

一般机构投资者将70/30与宏观研究相结合，进一步调整主要资产的战略配置权重:衰退周期:60/40，增长周期:80/20

风险平价:

风险资产配置中最著名的风险平价框架是桥水。该框架基于资产风险模型，以优化的方式建立投资组合。优化的目标是所有资产对整体投资组合的风险贡献相同。

风险平价理论在2008年之前非常小。2008年第四季度至2009年第一季度的全球股市崩盘，导致许多70/30机构投资者遭受重大损失。由于股票的波动性远远大于债券，如果用风险来衡量，70/30的股票和债券的风险贡献可能是95/5。2008年的金融危机使得机构投资者开始怀疑使用资产权重作为建立投资组合的基础是否合适，因此风险平价理论变得流行起来。

风险平价资产配置理论将大部分权重分配给债券，一小部分分配给股票。因此，传统的70/30组合变成了类似30/70的组合然而，自2012年以来，风险平价在美国的受欢迎程度逐渐下降，主要原因如下

首先，许多机构投资者如养老保险公司需要获得约6%~7%的长期平均年收入从历史数据来看，传统的70/30组合可以实现这一目标尽管风险平价投资组合在熊市中可以实现较小的退出和较高的风险回报率，但它不能满足机构投资者对长期回报的要求。

其次，2008年金融危机后，美国股市自2009年第一季度末以来强劲反弹与此形成鲜明对比的是，自2011年以来，债券泡沫的话题吸引了投资者的注意力。许多原本相信风险平价资产配置的投资者突然发现，2009年后，股票的低配置导致他们的资产配置投资组合明显输给了传统的70/30投资组合。与此同时，我们不得不担心，如果债券真的存在泡沫，在投资组合中具有高配置的债券将会给投资组合带来重大损失。

在过去的几年里，大多数美国机构投资者已经回到了传统的70/30战略资产配置。除了风险平价和70/30的组合，一些机构还研究了其他分配方法。例如，等重量、最小波动、最大分散等然而，这些分配方法大多被用于研究，没有被主流投资机构接受。

战略资产配置示例

从以上数据中，我们可以看出S&P 500的年化收益率和年化波动小于10年期国债的2.5倍。尽管回报率与风险率相似，但股票的最大撤回量是债券的4.5倍这两项主要资产的月度相关性为-18%

可以明显看出，传统的70/30配置比风险平价配置具有更高的累积回报，但风险平价配置的退出较小

以下的数字和数据表明，传统的70/30配置具有最大的平均年收益率，而风险平价配置具有最小的波动性和最小的退出，因此收益率与风险的比率较高。

最佳案例:使用风险平价的概念，但允许杠杆

战术资产分配分类

战术资产分配旨在对战略资产分配框架内的各种资产进行小的战术调整，以增加回报有以下特点:

首先，如果战略资产配置可以被视为一种投资概念，那么战术资产配置应该被称为一种投资策略，因为它的头寸变动频率很短

其次，战术资产配置策略追求绝对收益，产生的绝对收益对战略资产配置带来的基准收益有叠加效应

最后，大多数战术性资产配置策略都是定量投资策略

战术性资产配置主要分为三类:

一类:各种类型的资产风格轮换策略，包括股票行业轮换策略、大小盘风格轮换策略、利率信用轮换策略和期限轮换策略

类型2:各种资产的定时策略，包括股票定时策略和债券定时策略

第三类:主要资产类别的时机选择策略，包括股票/债券轮换策略

战术资产配置示例

以a股市场的大小盘式轮换策略为例沪深300和中国证券500代表了a股市场的大、中、小市场。其中，沪深300市值约占a股总市值的60%，而中国证券500市值不到15%

从下图可以看出，沪深300与中国证券500的收益风险比相差不大，中国证券500在过去的14年中略有优势。让我们把2015年12月1日中国证券500指数和沪深300指数的收盘点分别设为1元钱。复利将中国证券500指数从2005年底的1元涨到2019年5月的5.5元，而同期上海和深圳300指数从1元涨到近4元。平均而言，上海和深圳300指数每年下跌约3.7个百分点

的统计显示，a股市场有明显的大小板风格。

大小盘风格旋转:利用各种宏观基本面和技术信号判断当月大小盘风格在沪深300指数和中国证券500指数之间转换基金，预计将产生比前两者高得多的长期回报。

使用股指期货作为长短期策略的结果:

大资产配置投资框架

第一个与您分享彭阳量化多资产策略部的大资产配置投资框架该框架包括:

步骤1。战略性大资产配置

首先确定投资组合目标风险

步骤2。战术性调整资产内部权重

基金中的基金

公开发行(FoF)用于大资产配置以大资产配置为主，以基金选择为辅在国内公开发行行业，公共养老金FoF因其避税功能有望成为FoF战略的主流最流行的公共养老金FoF策略分为两类:

第一类:目标日期策略FoF

目标日期FoF策略首先根据年龄锁定客户群，并设定未来几年的预期退休日期，如2060年、2050年、2040年等。在战略实施中，年度将与投资组合风险挂钩，投资组合风险将随着时间的推移而逐渐降低。策略的本质非常简单。例如，FoF 2060针对的是刚刚毕业的年轻人，他们预计将在40年后退休。从现在到40年后，投资组合的风险逐渐从激进变为保守，如下图所示:

从今年到40年后，投资组合的风险逐渐降低，从现在的15%到40年后的3%

类型二:目标风险FoF

与目标日期FoF相比，我们更倾向于开发目标风险FoF目标风险FoF将战略风险设定在保守、稳定和进取的水平顾客可以自由选择他们想要承担的风险。

根据刚才给出的投资组合实例，我们可以构造以下保守的FoF投资组合:

主要资产配置应用——智能投资的本质是向客户展示资产配置模型的最终结果，而智能投资的资产配置方案是基于传统的资产配置理论。

与传统投资相比，智能投资严格执行大类资产配置模型给出的资产配置方案，不会在业绩或佣金收入上误导客户，因此更加客观公正

智能投资以资产配置理论为基础，可以根据客户的风险偏好和投资期限定制最佳投资组合，并为客户提供详细的投资组合方案。

完整的智能投资服务流程包括以下步骤:

步骤1。个人信息收集

智能投资服务系统首先收集个人的年龄、收入、负债、资产、预期投资回报、预期风险等详细信息。作为分析的起点

步骤2。投资组合建议

系统根据收集的信息分析投资者的风险承受能力，并根据各种资产的权重提出准确的投资组合建议不仅如此，该系统还应提供详细的数据，如投资组合的历史回报归属分析，以帮助投资者了解回报风险的特点。

步骤3。投资组合执行

根据提供的信息，投资组合应该提供基金投资选择并帮助投资者购买

步骤4。投资组合周期跟踪

系统随时跟踪投资者投资组合的现状，并随着时间的推移或个人情况的变化，逐步调整各类资产的权重，从而在满足客户风险敞口的前提下实现回报最大化。

智能投资在中国的主要问题是国内散户投资者更注重短期回报，对长期投资的接受度不高，这与智能投资关注的长期投资理念不一致。

结论

主要资产配置不是选择任何单一资产，而是根据个人情况通过投资组合理论构建优化的多资产组合基于大资产配置理论，

是大多数投资者唯一正确的投资方法。

哈里，1990年因其投资组合理论获得诺贝尔经济学奖？？马克维茨的话结束了:“一个好的投资组合不仅仅是一长串好的股票和债券这是一个平衡的整体，为投资者提供保护和应对各种紧急情况的机会。”

蒋:彭阳基金量化与多资产战略部主任，19年量化投资经验，哥伦比亚大学统计学硕士，伦斯勒理工学院计算机硕士，大学计算机学士从2000年到2004年，他在投资银行杰弗里斯公司工作。。对冲基金米尔本里奇菲尔德公司。和Traxis合作伙伴2005年至2014年，他在鲁博米尔集团及其前身雷曼兄弟资产管理部量化投资部工作，担任高级副总裁兼全球宏观基金经理。从2014年到2015年，他在对冲基金未夕资产管理公司的美国总部工作，并担任定量投资总监和全球宏观投资经理。2015年11月加入前海开源基金管理有限公司，担任定量投资部和FOF投资部总监他于2018年3月加入鹏洋基金，担任鹏洋元和量化股票基金量化及多资产策略部总监及基金经理

华宝证券研究创新部首席基金分析师李震:彭阳基金江有技术背景，在国内外有近20年的定量投资和研究经验，经历了牛市和熊市阶段。与大多数公募基金配置一般资产的主观分析和判断相比，江增加了国外成熟的量化模型，从战略和战术上配置资产。战略层面以各类资产的历史风险溢价为基础建立投资组合，追求各类资产的贝塔收益。战术层面主要采用量化手段，追求绝对收益高于战略配置带来的基准，并在各类资产之间或内部进行微调。姜于2018年加入鹏阳基金，并于今年7月开始管理鹏阳元和量化大规模优先股基金

鹏洋基金投资研究团队的第一股:混乱的市场还会继续吗？债券市场如何提振黄金？