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这两个案例相互关联，涉及股权投资中“博弈协议”的有效性和绩效，以及如何确定目标公司的绩效。与2012年底最高人民法院在苏州工业园区海富投资有限公司诉甘肃石亨有色资源再利用有限公司、香港迪亚有限公司一案中适用的裁决规则不同，仲裁庭基本支持我们的法律观点和主张，认为投资者与目标公司及目标公司大股东之间的“博弈协议”合法有效。当目标公司未能完成承诺的业绩时，目标公司和目标公司的主要股东应对投资者的业绩进行补偿，并回购投资者所持有的股权。
交易会的决定主要体现了当事人在商业投资活动中的自主性和契约精神，对稳定股权投资信心、维护市场交易秩序起到了积极作用。
作为代表投资者的律师，我们来到纠纷解决的第一线，对本案的争议焦点有了更深的认识和体会。当然，我们也对裁决结果感到由衷的欣慰。虽然个别案件的观点和规则并不代表司法审判中的一般观点和规则，但仍有一定的参考价值和指导意义。因此，我们将与您分享这个案例，希望能给从事相关业务的读者带来一些帮助。
为商业保密和简单说明，在本文中，投资者名称、目标公司名称、目标公司主要股东名称、企业名称等被假名所取代，与交易金额、股权比例、利润等数字相关的事实。也进行了处理，这与实际情况不符。
一、案件的基本事实
1992011年3月，甲基金和乙自然人(以下统称为“投资者”)与丙目标公司签订了增资协议，甲、乙双方共同投资了丙目标公司《增资协议》规定，甲方向目标公司丙增资1000万元(20万元计入注册资本，其余计入资本公积)，乙向目标公司丙增资200万元(5万元计入注册资本，其余计入资本公积)；增资完成后，目标公司c的注册资本由175万元变更为200万元，其中a持有目标公司10%的股份，b持有目标公司2.5%的股份，d持有目标公司87.5%的股份《增资协议》规定了公司经营的履约承诺条款和股份回购条款(通常称为“赌博条款”)
履约承诺条款的主要内容:目标公司2011年税后净利润不低于1000万元，2012年税后净利润不低于1500万元，2013年税后净利润不低于2000万元。如果净利润低于上述标准，丙方和丁方应对甲、乙双方进行现金补偿(补偿方式为:补偿金额=总投资×年度未完成净利润\u承诺净利润)
股份回购条款的主要内容:当目标公司c在任何一年的净利润低于业绩承诺标准的80%或在2011年底前未获得特定m或n业务的代理权时，d有义务以20%的年收益率接受a和b持有的目标公司股份， c对接受义务承担无限连带责任，股份回购价格为待回购股份对应的实际投资金额x (1+20% ×出资完成日至回购日的天数\u 365)
199协议签订后，双方按照协议完成了增资及相应的股权变更手续。作为对c拥有绝对控制权的大股东，d继续有效地控制和经营公司进入2012年后，按照约定对丙方的经营情况进行审计，以便甲、乙双方作为投资者进一步了解丙方的实际经营情况。经过反复讨论，甲、丙双方与会计师事务所达成协议，对丙方2011年及2012年1月至6月的财务报表进行审计。据审计，C公司2011年净利润为800万元，2012年1月至6月净利润为300万元。由于审计数据不完整，E公司出具了“审计报告”，但无法发表意见。此外，直到2012年，C才获得移动业务和网络业务的代理权。
在这种情况下，甲和乙与丙和丁协商解决方案。由于各方的期望相差甚远，未能达成协议。2012年12月，根据增资协议中约定的仲裁条款，丙方和丁方率先向中贸提起仲裁，要求确认履约承诺条款和股权回购条款为无效条款，拒绝承担履约补偿和股权回购义务。甲、乙双方收到仲裁通知后，还向交易钟提出仲裁，要求丙方、丁方按照《增资协议》的约定进行业绩补偿和股份回购。
二、争议的焦点
虽然从仲裁程序上看，投资人提起的仲裁和丙方提起的仲裁属于两个不同的案件，但事实上两个案件的事实是相同的。这两种情况是相互关联的，尤其是确定协议的有效性是这两种情况下必须处理的首要问题。因此，为了避免重复，本文将一起讨论这两种情况。案的争议焦点是法律和事实。法律问题是业绩承诺条款和股份回购条款是否合法有效，如何适用业绩补偿和股份回购，事实问题是目标公司C是否完成了2011年的经营业绩承诺。
(1)履约承诺和股份回购条款
的有效性1，目标公司C和主要股东D
的主要观点(1)保证履行承诺条款
业绩承诺条款是投资者投资收益的“保证条款”。无论目标公司的经营业绩如何，无论其是否遭受损失，投资者都可以获得巨额利润，这违反了盈亏风险共担的原则。根据最高人民法院《合资合同司法解释》(以下简称《司法解释》)第四条第一款的规定，本合同无效
(2)业绩承诺条款中对投资者的补偿内容未考虑目标公司丙的利润状况和对股东的利润分配原则。该协议损害了公司及其债权人的利益，违反了《公司法》第20条第1款和第35条“股东不得抽回出资”的规定根据《合同法》第52 (5)条，该合同无效
(3)股份回购条款也将失效
如果根据协议，当目标公司未能实现其承诺的业绩时，投资者仍可立即收回投资并获得20%的收益，因此这也是一个保证条款；此外，股份回购协议违反了《公司法》第三十五条“公司成立后，股东不得抽回出资”的规定和《公司法》第二十条第一款的规定，因此无效。
2年，投资者a和b的主要观点
(1)履约承诺和不保证股份回购
《服务承诺及股权回购条款》是协议双方在平等、自愿、公平的基础上，通过友好协商达成的协议。它们是股票投资活动中常见的商业术语。它们的功能是调整估值，而不是规避风险，并且不是“担保条款”本案当事人不属于关联合同关系，不适用《关联合同司法解释》。
(2)股权投资中不可避免的要设置业绩承诺和股权回购条款。其目的不是获得固定收益，而是进行估值调整，以平衡交易双方的利益，降低交易风险，最大限度地避免信息不对称造成的不公平。投资者以溢价增加资本。增加的资本大部分计入资本公积，股权比例仅占12.5%如果C和D没有同意设立估值调整条款，从而使交易价格趋于平等和正常，并为投资者的利益提供合同保护，投资者就不会将C的估值定为C和D承诺利润的7倍
(3)履约承诺和股份回购条款不违反法律法规的强制性规定
首先，在不违反《公司法》第20条规定的情况下，投资者没有滥用股东权利。相反，大股东D滥用股东权利，损害小股东即投资者的利益。目标公司丙未能履行履约承诺不是客观经营原因，而是大股东丁操纵公司恶意违约。其次，投资者的股份回购请求并不违反《公司法》第74条，该条并未禁止股东与公司就其他类型的股份回购达成一致，“法律并未禁止。”此外，回购股份不是撤回出资。
(4)从商法的立法精神考虑，本条款的效力也应得到尊重
当事人是职业商人，本条款是其自主的最终选择。在确定其效力时，法律应充分体现商人的自主性和诚实信用，并给予他们积极的评价。
(2)如何将
应用于绩效薪酬和股份回购1，目标公司C和主要股东D
的意见即使丙方未完成其承诺的净利润，也未获得并购业务的代理权，业绩补偿和股份回购在适用的情况下不能并行进行，但应相应扣除。增资协议中约定的股份回购价格以待回购股份对应的实际投资金额为基础，实际投资金额不是总投资金额。实际投资金额为扣除投资者获得的绩效报酬(现金报酬)后的余额。
2年，投资者意见a和b
从合同的初衷来看，实际投资额应为投资额如果理解为投资总额减去现金补偿金额，当现金补偿金额大于投资总额时，实际投资额为负数，这显然使合同中约定的股份回购失去意义，违背了双方订立合同的初衷现金补偿的金额是基于未能完成合同协议而产生的合同债务。这与投资者的出资无关，不应扣除。
(3)2011年目标公司C是否履行了
的承诺业绩1，目标公司C和主要股东D
的主要观点(1)E发布的审计报告缺乏公正性和独立性，在许多问题上“不能发表意见”。增资协议中约定的审计报告必须是“标准无保留审计报告”。因此，审计报告不能作为判断丙方是否完成经营业绩的依据。
(2)目标公司丙已完成2011年的承诺业绩在2013年2月的股东大会决议中，确认2011年税后利润为1200万元。d将决议文件发送给作为董事会主席的a和b，a和b对此没有提出任何异议。因此，这证明了丙方已经完成了2011年的业绩，业绩补偿和股份回购的条件不具备。
2年，投资者a和b的主要观点
(1)E出具的审计报告应作为判断公司经营业绩的依据
聘请E进行审计被中国注册会计师认可，D在审计过程中未按会计师要求提供审计信息，导致会计师无法对某些事项发表意见。因此，即使“审计报告”是会计师非无保留意见的报告，在形式上与《增资协议》的约定不一致，其责任也应由丙方和丁方承担，“审计报告”应作为判断经营业绩的依据。
(2)C、D在2013年2月股东大会决议中确认的利润与事实不符。股东大会由丙方和丁方违反法定程序召开。财务数据由公司的财务部门提供，没有按照增资协议的约定由外部第三方会计师事务所进行审计。因此，股东大会决议确认的利润不具有真实性和合法性。
(3)C在2012年3月提交工商部门的年度检查报告中记录，其2011年净利润仅为10万元，远低于其所谓的经营业绩这也表明C和D给出的利润指标是不真实的，实际上是为他们自己的利益而编造的。
第三，裁判结果
经过近一年的研究论证，仲裁庭最终作出了比最高人民法院在海富投资案中的司法意见更进一步的裁决，认为甲、乙投资者与目标公司丙、大股东丁之间的业绩补偿条款和股份回购条款(下注条款)合法有效，目标公司丙未完成承诺业绩，丙、丁应支付现金补偿，丁应回购股份。
值得说明的是，本案的裁决是根据多数仲裁庭的意见作出的。首席仲裁员的意见与其他仲裁员的意见不完全一致，这也反映了本案所涉及的法律纠纷和事实纠纷的复杂性以及案件处理的难度。
(1)绩效薪酬条款合法有效，丙方和丁方支付
现金薪酬。仲裁庭认定，d是增资前目标公司c的唯一股东，增资后仍持有87.5%的股份，而增资后投资者只是小股东。投资者对企业的估价取决于d对预期经营条件的承诺，因此对其高溢价贡献的考虑是绩效承诺的实现。为了降低风险，投资者要求签署履约承诺条款为了获得高额保费，自愿签署本条款，这不存在欺诈和非法目的
同时，丙方的经营活动始终由丁方控制。在这种情况下，履约承诺条款是一种合同保护手段，帮助投资者在投资前防范风险，在投资后化解风险。这也是一种利益激励和责任约束机制，以鼓励和约束企业的所有者和所有者，尤其是控股股东的所有者和所有者履行其承诺。因此，它符合平等、自愿、权利和意义平等、公平、合理、诚实信用的契约精神，应被认定为合法有效。丙方和丁方应按履约承诺条款的规定向投资者支付现金补偿。
(2)股份回购期限合法有效，D回购投资者股份
仲裁庭认为，股份回购条款与履约承诺条款性质相同，其功能和作用相同。这是一份关于c和d如何履行其绩效承诺和薪酬义务的具体协议。这也为投资者以高价增资扩股的形式投资目标公司c提供了前提和基础。这清楚地表明了大股东d希望赢得投资者的信任。它也是一种契约保护手段和利益激励与责任约束机制。它符合平等、自愿、权利和意义平等、公平、合理、诚实信用的契约精神，应被确认为合法有效。d应按照股权回购协议的具体规定回购投资者持有的股份
四.法律分析
在本案中，仲裁庭完全认可业绩补偿条款和股权回购条款的效力，无论是在股东之间还是在股东与公司之间。裁决体现的核心价值追求是对契约精神的弘扬和尊重。
当然，契约精神不是评价商品社会中私人交易的唯一标准，它的应用应该基于对交易主体之间关系的充分调查。仲裁庭在基本采用我们倡导的检验方法的基础上，也丰富了不同的检验角度。虽然个案的结果并不普遍，但个案所反映的价值追求和调查方法无疑将指导实践。
(1)赌博的性质和法律适用第
条1年的所谓赌博条款，其准确名称应为“估值调整机制”(Value Adjustment Mechanism)，是投资者根据企业的实际经营状况来限定投资条件，在企业未来经营效益不确定的情况下，根据企业未来的实际经营业绩来确定投资及其对价估值调整机制是发达资本市场常见的投融资机制。正因为估值调整机制中常用的协议类似于赌博，中国人在形象上称之为赌博协议。
股权投资的交易价格是根据年终审计结算业绩计算的。如果业绩不确定，很难计算资本增加和股权投资的价格。此时，有必要对性能进行评估。然而，估计的性能通常与未来的实际性能不一致。交易的一方将遭受损失。赌博条款是用来解决问题和调整交易价格，使其更加公平。
在这种情况下，投资者按丙、丁承诺利润的7倍对丙进行估值，投资1200万元仅占股权的12.5%。这样做的前提是《增资协议》规定了业绩补偿和股份回购条款，可以根据公司未来实际经营业绩调整估值，使交易价格趋于公平合理。
2年,《合同法》的灵魂是契约精神，它体现在契约自由、当事人意愿、当事人地位平等、诚实信用、公平公正等方面。增资协议属于投资者、目标公司丙和主要股东丁之间的合同法律关系，受《合同法》管辖。其中，绩效薪酬和股份回购条款都是关于价格调整机制的协议。内容不违反合同法的有关规定，应受到尊重和保护。
(2)目标公司
投资者与大股东博弈条款法律效力调查在考察投资者与目标公司大股东之间的博弈条款的法律效力时，主要从契约自由的角度出发。如果双方在平等、自愿、诚实信用的基础上签订合同，并且合同内容符合公平合理的要求，那么合同的自由就应该得到尊重，合同的有效性就不应该轻易被否定另外，可以从以下三个方面进行分析和判断:
1年，交易双方的地位
我们公司的信息披露制度不完善。局外人很难理解一家公司的真实情况。即使投资者进行仔细的尽职调查，也很难完全了解公司的经营状况。其对公司的估值主要基于目标公司或主要股东的承诺。投资者从一开始就处于信息不对称的不利境地。
在本案中，目标公司丙以前是一人有限责任公司，丁是唯一股东。投资者对预期经营和财务状况的理解取决于D的承诺。此外，在增资扩股后，D在原有投资的基础上，仍保持其对C的控股股东地位。在这种情况下，有必要设立一个赌博条款，以防止投资风险。
2。设立赌博条款是为了确保投资者获得固定收入，还是为了调整估值？
在这种情况下，企业的价值是C和D承诺利润的7倍，其前提和考虑是可以实现承诺的未来业绩，投资者可以通过在未来高价转让其股份获得预期的投资回报。各方同意回购股份的条件之一是经营业绩未达到承诺业绩的80%，这表明投资者面临风险，没有所谓的定期固定利润回收。因此，这不是一个有保证的协议。
3年，承诺业绩是否超出企业正常经营的合理预期范围
在海富投资案中，目标公司和大股东的承诺业绩远远高于公司的实际经营业绩。在这种情况下，目标公司2010年的净利润达到了800万元。因此，各方就2011年1000万元的承诺利润达成一致更为现实，也不脱离企业的正常经营规则。
(3)投资者与目标公司之间赌博条款法律效力调查
在审查投资者与目标公司之间的赌博条款的法律效力时，除了考虑当事人的自主权和契约自由外，还应考虑目标公司及其债权人的利益在判断受《公司法》保护的公司及其债权人的利益是否受到损害时，应根据个案的实际情况进行动态分析。资本维持原则和资本稳定原则不能硬性适用于排除特殊情况。
1年，绩效薪酬对公司经营的影响
在这种情况下，承诺的业绩是基于上一年度的经营指标，不偏离企业的正常发展规律。即使对2011年未完成的业绩进行补偿，补偿金额也远低于丙方获得的净利润，这并不影响丙方的生产、经营和生存
因此，如果设定合理的履约承诺，并以合理的方式计算赔偿金额，公司及其债权人的利益不会受到损害。相反，它对公司及其控股股东是一种积极的激励，可以促进他们的正常经营和共同利益。
2年，目标公司、股东和债权人之间的实际关系
在这种情况下，目标公司C以前是一人公司，而D是唯一的股东。甲、乙双方投资后，虽然取得了股东资格，但并未控制丙方的实际经营权，丁仍处于绝对控制地位。本案证据表明，D和C基本上形成了人格的混淆，C实际上失去了其独立人格。
因此，从本质上说，c的利益和d的利益是联系在一起的，所以没有必要撇开d去考虑c的利益是否受到侵犯此外，判断债权人利益是否受到侵害的前提是债权人的存在，而公司与股东之间的博弈影响了债权人的债权清偿。如果上述情况不存在，那么在执行赌博条款时，就不应该普遍认为债权人的利益必须受到侵犯。
3年，股票回购的履行是否存在法律障碍
在这种情况下，根据增资协议中的约定，D被定义为投资者股权回购义务的主要主体，C是D回购股权的无限连带责任当丙方和丁方无法支付足够的款项来实现回购协议时，他们可以有三个月的宽限期来寻求第三方接受股权。如果投资者的股权转让不能完成，则由丙方和丁方承担违约金。这种交易安排不会对股票回购的履行造成法律障碍，因此就履行承诺义务而言，合同的内容是合法有效的。
当然，也有观点认为，如果允许丙方对丁方的股份回购义务承担无限连带责任，违反了《公司法》第35条和第74条，因此该协议应视为无效。
(4)规则
中股份回购的技术处理1年，业绩补偿和股份回购并行适用。
虽然甲公司1000万元增资中只有20万元计入注册资本，乙公司200万元增资中只有5万元计入注册资本，但甲公司实际投资1000万元，乙公司实际投资200万元是不可否认的事实。在计算股份回购金额时，如果合同中没有特别约定，现金补偿金额不得从实际投资金额中扣除
2年，只有大股东被判定回购股份并支付股份转让款
《增资协议》规定，当丙方未能履行承诺时，丁方有义务回购投资方的股权，丙方对此承担无限连带责任。仲裁庭认为该协议合法有效。但是，在裁决的内容中，仲裁庭只要求d回购股权并支付股权转让价格，并未要求c对此承担无限连带责任
我们认为仲裁庭在作出此类裁决时可能已经预先考虑了裁决的可执行性。如果裁决C同时承担无限连带责任，则在当时执行裁决可能会有困难，这将导致裁决的实际执行困难，从而损害裁决的既判力。当然，这只是我们的分析，仲裁庭做出这种处理所依据的考虑需要在未来的仲裁实践中进一步揭示。
(5)案件事实不明时，举证责任为
256。本案的一个重要事实争议是目标公司丙是否完成了2011年承诺的业绩，即净利润达到1000万元。从证据来看，各方提供的证据不符合增资协议要求的标准，导致2011年完成的实际利润主案处于真实性不明确的状态，需要通过举证责任的判断方式进行处理。
虽然投资者提供的《审计报告》在形式上不符合《增资协议》的规定，但《审计报告》列出了审计机构不能出具《标准无保留审计报告》的主要原因，即丙方、丁方拒绝提供财务信息，丙方、丁方应对其违约行为负责，不得以该行为导致的结果为由进行抗辩。此外，丙方提交工商部门的年度检验报告中记录的2011年利润远低于丙方的索赔额
在这种情况下，即使审计报告中的数据不能准确反映丙方的经营业绩，因为丙方和丁方提供的证据不足以确定准确的净利润，丙方和丁方应承担因事实不清而造成的不良后果按举证责任。仲裁庭裁定了投资者索赔的金额。
(6)在仲裁程序中使用财产保全措施
与诉讼程序相同。在仲裁程序中，当事人也可以申请财产保全，以防止对方转移财产，使裁决难以执行。本案中，投资者利用其所掌握的财产信息，在仲裁案件立案后，立即向毛忠提出财产保全申请，查封了目标公司和大股东的现金、房屋、车辆等财产，为执行裁决奠定了基础。
