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前言
7月22日至12月4日，科技创新委员会成立135天，迎来了一个重要节点，委员会中有100多家企业。截至12月4日，共有60家上市公司，总市值近7100亿元，平均市盈率为64.19倍。截至12月9日，新迈医疗的收盘价为149.84元/股，市值接近100亿元，是其在新三板上市时的6倍。南威医疗的收盘价为16.78元/股，市值为214.38亿元。科创银行的成立对中国资本市场来说是一件大事，但也给投资者带来了新的挑战，因为从发展阶段来看，科创银行的上市公司与a股市场的上市公司并不相似，盈利状况稳定，但处于早期或成长型阶段。因此，传统的a股市场估值方法可能不能很好地反映当前的企业价值。本文结合医疗器械各个子领域的特点，提出了不同领域企业的价值评估方法，为读者提供了新的思路。
首先，估价是一门艺术，不是一门纯粹的科学。
虽然市场上有许多估值方法，也建立了许多公式或模型来估计企业的价值，但仍然存在许多不确定性和主观因素。目前，市场上主流的估值方法大致可以分为两类:相对估值法和绝对估值法。不同的估价方法有独特的优缺点和适用范围。在实际使用中，可以通过不同的估价方法对同一企业进行估价。为了尽可能提高估价的准确性，您通常会选择不同估价的重叠估价范围。然而，仍然有必要提醒你，“估价是一门艺术，而不是一门纯粹的科学”。估价不是静态的，而是需要根据企业和背景环境的变化进行动态调整。
1.相对估价法
①市盈率计算公式:市盈率=股价(市盈率)=每股收益)=股票总市值(GMV)/净利润(净现值)。优点:1)计算简单；2)市场价格与公司盈利能力的直接相关性可以直接反映股票的性价比劣势:1)由于市盈率采用净利润的财务指标，净利润更容易操纵；2)净利润为负的公司无效；3)忽略了对估值有重大影响的资产和负债的适用范围:持续盈利和弱循环行业
(2)市净率(PB):市净率(PB)=股价(P)/每股净资产(BookValue)优势:1)更好地反映了资产的投入和产出；2)适用范围广，净资产很少为负；(3)净资产比净利润指标更稳定:1)对于固定资产较少服务企业和高新技术企业，净资产与企业价值的关系不大，价格与净价的比较不显著；2)未考虑净资产含量差异的适用范围:具有大量实物资产和极其剧烈利润波动的强周期性行业。
(3)市场销售率(PS)的计算公式:市场销售率(PS)=股价(P)/每股销售额(Sales)优势:1)市场销售率不会为负，也适用于亏损企业和资不抵债企业；2)市场销售比市盈率更稳定可靠，不易被人操纵。3)市场销售率对价格政策和企业战略的变化非常敏感，可以快速反映这种变化的结果。缺点:1)不能反映成本的变化，成本是影响企业现金流和价值的重要因素之一；2)不同行业市场销售率的比较毫无意义。即使在同一个行业，在盈利能力差异很大的公司之间，市场销售率也没有多大意义。3)如果上市公司关联销售较多，市场销售率指标不能排除关联销售的适用范围:销售成本率较低的服务企业或销售成本率相同的行业
(4)EV/EBITDA倍数的计算公式:EV=公司市值、负债、少数股东权益、优先股-现金和现金等价物的优势:1)EV/EBITDA倍数比PE更适用；2)息税前利润避免了不同财务费用、折旧和摊销政策等的影响。3)息税折旧摊销前利润(EBITDA)更纯粹地反映了主营业务的经营状况，排除了投资收入、非经营收入和费用等其他收入的不足:1)与市盈率相比，计算更加复杂；2)息税折旧摊销前利润不考虑税收因素。如果两家公司之间的税收差异很大，影响将会更大。3)同市盈率一样，息税折旧摊销前利润(EBITDA)也是一个单一的年度指标，它没有考虑企业未来增长率的适用范围:连续利润，属于弱循环行业。
(5)市盈率计算公式:市盈率=市盈率(PE)/利润增长率(CAGR)优势:1)计算简单；2)市场价格与公司盈利能力的直接相关性可以直接反映股票的性价比劣势:1)由于市盈率采用净利润的财务指标，净利润更容易操纵；2)净利润为负的公司无效；3)忽视对估值有实质性影响的资产和负债的适用范围:挂钩是全面考察价值和增长的最常用方法之一，可以很好地补充市盈率
2.绝对估价法
(1)贴现现金流法模型(DCF)计算公式:通过估计企业未来的现金流，然后用合适的贴现率将未来的贴现现金流法作为现值来呈现，企业的价值优势最终可以总结为:基于资产的基本面，基本不受会计政策的影响，较少受到市场情绪和感受的干扰，容易看到导致股票价值变化的驱动因素。它可以分析不同的资本结构。缺点:需要长期预测。此外，最终价值占总价值的很大一部分，比其他估价方法需要更多的输入值和信息。这些输入值和信息不仅有噪声，而且难以估计，容易被人们操纵以提供所需的结论。适用范围:适用于大多数公司
(2)净资产估值法(NAV)的计算公式:在贴现现金流后计算房地产公司项目的净资产值，然后换算每股净资产值。与股价相比，资产净值具有以下优点:1)与市盈率的市盈率法相比，资产净值能够反映房地产公司未来的项目价值；2)与贴现现金流法相比，资产净值能够反映在建项目价值和土地价值。其缺点包括计算复杂和工作量大。它适用于房地产公司。
(3)期权估值方法的计算公式:企业价值vt=vfvc，vf是现有业务现金流的贴现值，vc是未来投资机会的期权值，计算优势采用布莱克·斯科尔斯(BlackScholes)公式计算:与传统估值方法相比，期权估值方法考虑和计算未来机会和期权的价值，企业价值股价更合理。缺点:实际影响因素多，实际情况难以准确模拟，应用范围经常出现偏差:适用于高科技企业和自然资源企业
第二，科学创新委员会的实施为医疗设备公司提供了新的融资渠道
科学创新委员会定位为科技创新企业。市值标准被引入其上市条件，具体来说就是通过市值、研发成本等多项指标来评价企业。它放宽了对盈利能力的要求，体现了对科技创新企业的包容性和适应性。因此，对于研发投资高、技术密集的医疗设备企业来说，这是一项重大效益。
医疗器械行业是技术密集型行业之一。企业往往需要在发展的早期阶段投入大量的技术研发，同时需要拓展销售渠道，这在收入和利润方面可能并不突出。在成长阶段，产品的研发和升级仍在继续，随着业务量的扩大，所需资金也在逐步增加，传统的私募股权/风险投资融资可能无法消化过度的增资。因此，实施科学创新板可以为成长型医疗器械企业提供新的融资渠道。
三、不同类型的医疗器械公司采用不同的估价方法
医疗器械行业有许多细分，大致可分为四大类:高价值耗材、低价值耗材、医疗设备和体外诊断。
传统的市盈率估值方法大多侧重于利润，或者通过预期增长率和现金流预测来量化企业的成长性评价。然而，医疗器械行业被分成许多部分，每个部分的发展阶段是不同的。如果用同样的方法来估计不同分部门的企业，可能会导致估计不稳定和不准确。
因此，对于不同类型、不同阶段的医疗器械公司，我们采用了多种估值方法，其中私募股权(PE)、私募股权(PS)和私募股权基金(DCF)是首选方法:1)基于私募股权的估值可以适用于大多数已经发展了一段时间且利润相对稳定的细分市场；2)对于一些R&D投资大、利润不稳定的细分区域，采用基于销售的营销费率法进行估值；3)对于仍处于初始增长期、仍以技术发展为主、利润不稳定的细分领域，各公司采用针对性更强的离散余弦函数法。
1.低值易耗品:处于相对稳定的高速增长期
2018年，我国低值医用耗材市场规模约为641亿元，同比增长20%左右。低值医用耗材作为新需要的医用耗材，预计未来将保持较高的增长率。
因此，对于低值易耗品，一个市场技术成熟、竞争格局稳定、近年来年增长率约为20%的行业，未来稳定增长和更好增长的可能性更大。从财务指标来看，低值易耗品市场上的大多数企业都实现了正净利润和良好的盈利能力，因此可以采用市盈率估值。
2.高价值耗材:研发投资高，仍处于初始增长期。
2018年，我国医用高值耗材市场规模约为1046亿元，增长率约为20%。总体而言，高价值耗材属于技术壁垒高、研发投资高的行业。目前，国内高值耗材市场格局显示，国外厂商占据中高端市场，国内厂商逐渐实现中低端领域的国内替代。因此，国内高值耗材企业仍处于初始增长期。
因此，对于仍处于以技术扩张为主要驱动力的初始增长期的高价值耗材，公司在高价值耗材领域的经营收入在财务指标上保持了相对稳定的上升趋势，但净利润仍存在一定的波动。同时，考虑到R&D投资增长明显，有必要综合考虑R&D投资的增长和利润水平的波动，并采用基于销售的营销费率法进行估值。
3.医疗设备:总体增长率稳定，正处于从中低端向高端突破的增长期。
2018年，中国医疗器械市场将达到3013亿元，增长率约为20%。医疗设备占68.54%，增长率为17.26%。国内品牌在中低端领域实现了高度本地化，在高端设备方面取得了突破。国内医疗设备占31.46%，增长率为26.5%，高于医疗设备。国内市场通常由欧洲、美国和日本品牌主导。然而，随着国内医疗设备市场的扩大，许多国内品牌也加入了这一领域。
因此，对于整体经营收入和净利润稳定增长、增长率相对较高的医疗器械行业，仍可采用利润型市盈率估值。
4.体外诊断:一个典型的技术驱动行业，在不同的子行业有不同的评估方法
体外诊断是一个典型的技术驱动的行业，目前正处于发展阶段。不同子行业的发展时期不同:1)生化诊断发展较早，其技术要求相对低于其他体外诊断子行业。目前，国内企业大量涌入中低端市场，整体增长乏力，可见生化诊断正逐步走向成熟。2)免疫诊断在体外诊断行业中所占比例最大，预计在未来技术创新的前提下保持较高的增长率。3)分子诊断在国内外都处于发展的初级阶段。市场虽小，但增长迅速。技术水平仍然是促进工业发展的关键因素。4)POCT也处于早期发展阶段，基础小，增长速度快。
因此，1)在竞争激烈的生化诊断领域，由于市场相对成熟，整体盈利能力稳定，盈利率法(PE)可用于估值。2)对于快速发展的免疫诊断领域，由于净利润的巨大空和稳定增长，也可以采用基于利润的市盈率估值。3)对于仍处于发展初期的分子诊断领域，由于规模小、增长快、无利可图的公司数量相对较多，采用针对性更强的现金流量估值方法，根据具体上市公司的业务发展状况进行现金流量估计。4)虽然POCT领域的技术水平还比较低，但已经实现了盈利。以POCT为重点的国内上市企业(如万福生物、基础蛋生物、三诺生物等)。)都有很好的利润基础，所以市盈率法仍可用于估值。
结论
科学创新板是中国资本市场的重要组成部分，它促进了中国多层次资本市场的发展。同时，它为具有自主研发能力的早期企业，特别是研发投资高、技术密集的医疗设备企业提供了淡水来源。对科学创新委员会的医疗设备企业进行评估也是每位投资者的必修课。如前所述，我们可以根据不同医疗器械分割区域的特点，采用不同的估价方法，如PE、PS或DCF。然而，估价方法的选择最终取决于公司的具体情况。对于整体业绩和行业平均水平差异较大的公司，如跨多个领域的企业，由于某种原因未能实现利润，需要综合考虑其他估值方法。
作者亚历克斯|编辑刘玄寂|排版艾尔莎
