国寿业绩增速大起大落

归母净利润从2018年114亿元到2019年的583亿元，增速从2018年的同比下降65% 到2019年同比大增412%，业绩过山车般大起大落的背后，折射出国寿仍未能摆脱靠资本市场吃饭的窘境。

本刊特约作者 方斐／文

3月25日，中国人寿公布了2019年年报，2019年，国寿实现营业收入7451.7亿元，同比增长37.8%，其中，保费收入5670.9亿元，同比增长5.8%，四季度单季同比提升4.1%，环比下降41.2%。国寿总投资收益为1690.4亿元，同比大幅增长77.7%。受投资收益增加、手续费及佣金支出税前扣除政策调整的影响，国寿2019年实现归母净利润达582.9亿元，同比增长411.5%；实现归母净资产为4038亿元，同比增长26.8%。

值得关注的是，国寿2019年实现归母净利润582.9亿元，同比涨幅高达411.5%，净利润实现超高速增长主要有以下三方面的原因：首先，权益市场投资环境相对较好，使得国寿2019年总投资收益率比2018年同期提升2.0个百分点，提升总投资收益同比大幅增加77.7%；其次，税收政策调整锦上添花，2019年税收新政一次性为国寿贡献55亿元利润；最后，2018年，由于市场环境的低迷，国寿投资表现及收益指标均处低基数。相比之下，2019年市场环境则出现明显的向好态势。

2019年是国寿“鼎新工程”改革元年，负债端改善明显，各项指标继续向好，尤其是寿险核心指标领先同业。2019年全年新单增速为5.9%，NBV增速为18.6%，转型效果凸显。2019年首年期交业务在长险新单中的占比达到97.9%，同比增长7.7%。10年期及以上首年期交保费在首年新单中的占比提升至54.1%，同比提升14.2%。产品结构持续优化，提升NBV快速增长。在经历2018年下半年代理人清虚后，2019年，国寿个险渠道代理人招募数量及质量均超预期。个险代理人规模逆势增长12.1%至161.3万人，其中，收展队伍同比增长42.1%至57.7万人，占比提升7.6个百分点至35.8%。

业绩超预期的国寿领跑行业，EV增速提升明显，ROEV保持稳定，审慎调整部分假设。国寿2019年调整折现率假设减提准备金49亿元，调整部分险种退保率及发病率假设，影响准备金提取。国寿2019年EV增速为18.5%，与2018年相比增速明显提升。

2019年，整体市场环境的向好，使得国寿投资收益明显提升，投资回报正向偏差贡献EV增速；此外，新业务价值为ROEV贡献7.4个百分点，国寿2019年ROEV为14.9%，与2018年持平。

总体来看，国寿2019年展现改革元年超预期业绩，负债端结构明显改善，核心指标优于同业，资产端投资能力大幅改善。由此可见，“重振国寿”改革成效显著，寿险量质显著提升，高质量发展领跑同业，改革转型成绩斐然。

个险渠道量质改善

数据显示，中国人寿2019年实现营业收入7452亿元，同比增长16%；实现归属于母公司的净利润583亿元，同比增长411%，NBV同比增长18.6%。安信证券认为，国寿2019年年报的主要变化包括以下三个方面：第一，新单质与量双双提升，NBV大幅增长领跑同业。受益于开门红策略以及下半年低基数的影响，新单保费同比增长5%。产品结构优化，个险、银保渠道新业务价值率分别提升3.1个百分点、5.1个百分点，实现质与量的双重提升，进而推动NBV同比增长18.6%，增速优于同业；第二，代理人团队规模扩张，质量持续改善。截至2019年年底，国寿个险渠道团队规模达到161万人，同比增长12%，月均有效人力同比提升35%。第三，投资收益大增，EV实现稳健增长。受益于同期低基数、投资能力提升以及权益市场表现回暖等因素，国寿2019年总投资收益率达到5.2%，同比增长1.95个百分点。集团内含价值保持稳健增长，同比增长18.5%。

2019年，中国人寿实现保费收入5671亿元，同比增长5.8%，实现NBV同比增长18.6%，NBV增长强劲，且结构持续优化。主要源于以下两个因素：首先，新单同比增长6%，提前布局2020年“开门红”。受益于2019年开门红策略以及同期低基数的影响，国寿2019年前三季度保费已经基本完成全年同比增长7%的目标，领先同业打响2020年“开门红”之战。在2019年第四季度新单增速基本持平的情况之下，国寿2019年全年实现新单6%的增长。其次，保费结构优化，新业务价值率显著增长。国寿2019年全年首年期交保费达839亿元，同比增长5.8%，首年期交保费占个险渠道的比重由46%增至62%。此外，国寿还发力长期保障型产品并取得显著效果，个险渠道价值率达到45.3%，同比增长3.2%。

在“重振国寿”的战略下，国寿强化代理人队伍的建设，代理人质与量获得双重改善，从而驱动业务的快速增长。截至2019年年底，国寿个险营销员人数达到161万人，同比增长12%。此外，月均有效人力同比提升35%，个险渠道的收展队伍规模达到58万人，同比增长42%，代理人团队量与质均呈现明显改善，成为推动国寿业绩增长和价值提升的关键因素。

受益于2019年权益市场的回暖以及2018年低基数的影响，2019年，国寿集团实现总投资收益1690亿元，总投资收益率为5.23%，同比增长1.95个百分点，综合投资收益率为7.27%，同比增长4.17个百分点。截至2019年年底，集团内含价值达到9421亿元，同比增长18.5%，其中投资假设偏差的显著贡献不可忽视。

投资收益的大幅改善，使得国寿EV保持稳健增长。2019年，国寿EV为9420.9亿元，同比增长18.5%，其中，有效业务价值为4827.9亿元，同比增长25.1%；营运偏差扭正至1.3亿元、投资偏差增至319.1亿元，占期初EV的比重分别为0.02%和4.0%。

而且，核心保险和财务指标亮眼，国寿NBV价值增长领跑行业。2019年，国寿NBV达到587.0亿元，同比上升18.6%，上半年、下半年NBV增速分别为22.7%、13.0%，个险及银保渠道新业务价值率为45.3%和23.8%，同比分别增长3.2个百分点和5.1个百分点，NBV增速和新业务价值率行业领先。这主要得益于国寿2019年积极优化业务结构，聚焦长期期缴业务，大力发展保障型保险，以及个险渠道队伍量质双升驱动业务增长。

业务结构持续优化，主要表现为大力发展长期期交业务和保障型业务。2019年，国寿健康险业务增长迅速，实现保费收入1055.8亿元，同比增长26.3%，占总保费收入的比重为18.62%，比2018年同期提升3.02个百分点。寿险和意外险业务增速趋缓，分别为2.1%和1.8%。

2019年，国寿大力发展长期期交业务，首年期交保费达1094.2亿元，占长险首年保费的比重为97.9%，同比提升7.7个百分点，其中，10年期及以上首年期交保费达591.7亿元，同比增长42.1%，占首年期交保费的比重为54.1%，同比提升14.2个百分点。国寿业务增长及期交业务调整导致手续费及佣金增加，同比上升29.8%。

在监管政策的引导下，国寿坚持回归保险本源，着力发展保障型业务，产品结构日益多元化，首年期交前十大主销产品中有6款为保障型产品；特定保障型产品保费占首年期交保费的比重同比提升8.6个百分点，特定保障型业务保单件数与件均保费均同步提升。此外，在业务规模不断扩大的前提下，国寿业务品质仍保持较高的水平，2019年的退保率为1.89%，同比下降2.8个百分点。受业务增长、保单期满及退保减少等因素的叠加影响，国寿提取保险责任准备金同比上升74.8%。

投资端依赖资本市场

值得一提的是，2019年以来，国寿聚焦价值，强化效益导向，个险渠道销售队伍实现“量质齐升”，代理人队伍建设驱动业务增长成效明显。此外，“鼎新工程”基本完成组织架构优化和人员调整，“一体多元”发展体系初步形成。

在行业内一些公司逐渐削减代理人规模的同时，国寿却逆势构建大个险发展体系，全面整合个人业务销售资源，将现有保险规划师队伍、电话销售队伍与收展队伍进行融合，传统营销与新型收展部门分设管理，两支队伍实行独立运作。数据显示，2019年，国寿考核激励增员效果明显，个险销售队伍达到161.3万人，同比增长12.1%，且代理人队伍中更年轻、学历更高的收展队伍规模达到57.7万人，同比增长42.1%，增速优于渠道整体增速。

2019年，国寿代理人队伍质态获得有效改善，个险渠道月均有效销售人力同比增长34.9%，其中，月均销售特定保障产品人力规模同比大幅增长43.8%。国寿积极发挥个险企划、个险运营、培训与综合金融共享支持平台的作用，深化个险业务转型升级，贡献个险渠道保费收入4366.2亿元，同比增长6.9%，占总保费的比重比2018年同期提升0.8个百分点至76.2%。

与此同时，国寿还巩固提升多元板块传统优势，团险渠道着重提升专业经营能力，保费收入增长9.2%；银保渠道统筹好规模与价值的平衡，银保渠道10年期及以上首年期交保费同比增长47.2%；健康险渠道注重专业化发展。

代理人队伍量质的改善，使得国寿业务规模的增长建立在价值提升的基础上，而价值链又引领重塑投资团队的质态，促进投资端业绩大幅改善。

2019年，国寿通过对投资端进行市场化改革，完善符合投资价值创造的投资管理体系，持续优化资产配置结构。受权益市场拉动作用的影响，国寿2019年实现总投资收益1690.4亿元，同比增长77.7%，其中，公允价值变动损益为144.19亿元，2018年同期为-81.48亿元；投资资产买卖价差收益为18.3亿元，2018年同期为-195.9亿元；总投资收益率为5.24%，比2018年同期上升195BP。

国寿实现净投资收益1491.1亿元，同比增长12.1%，净投资收益率为4.61%，在利率震荡下行的背景下，投资收益保持稳定水平；综合投资收益率为7.28%，同比增长4.18个百分点，主要源于可供出售金融资产公允价值变动大幅增长至694.9亿元，2018年同期为-246.08亿元。

从资产配置来看，2019年，国寿加大了对长久期债券、高股息股票和非标资产等生息资产的配置力度。债券投资资产占比下降2.72个百分点至39.48%；权益类金融资产占比达到16.95%，比2018年同期上升3.27个百分点；其中，股票+基金配置比例由2018年年底的9.18%提升至2019年年底的11.05%，并获得较高的投资利润。除此以外，在风险可控的前提下，国寿还增加了债权类和股权类非标资产的投资比重，这有助于提升信用溢价和流动性溢价。

展望2020年，国寿将继续投资债券型金融产品，多配比长久期债券类标的。长城证券认为，随着投资管理体系市场化改革的稳步推进，激励机制将会更加完善，同时秉持着长期投资、价值投资和稳健投资的理念，国寿投资收益仍有望取得较好的表现。不过，随着疫情这个突发事件的爆发，2020年的市场环境也增加了更多不确定性因素，因此，需防范国际市场动荡对境外投资的影响。

回顾2018年的情景，受权益市场整体震荡下行的不利影响，国寿公开市场权益类投资收益同比大幅减少，净投资收益率为4.64%，同比下降0.2个百分点；总投资收益率为3.28%，同比下降1.88个百分点。在此基础上，国寿2018年实现归母净利润113.95亿元，同比下降64.7%。由此可见，与同业一样，国寿也未能摆脱靠资本市场吃饭的窘境。

2019年，国寿全面启动“科技国寿”建设三年行动，重赋能、重创新，加快推进数字化转型，助力公司高质量发展。国寿运用人工智能、物联网、大数据等先进技术，赋能保险全价值链，实现了销售模式、支撑网点以及客户体验的升级，线上获客同比提升47%，线上增员占比达到了70%，线上培训新人超490万人次；个险保单自动化审核通过率达到89.4%，全流程理赔自动化案件达到1130余万。

在疫情冲击的短期影响下，国寿利用科技赋能和科技创新积极应对疫情的短期冲击。从销售支持、队伍管理、人员培训方面采取措施，增强在线服务和在线销售推广，加强线上活动量监控，强化代理人队伍培训，增强非现场的销售能力。与此同时，根据疫情的严重程度，调整相关考核标准。鉴于公司“开门红”产品销售超预期，为2020年应对市场变化赢得一定的空间。尽管受到疫情的冲击短期业务开展受到一定的负面影响，但疫情不改长期增长趋势，长期来看，随着疫情结束社会秩序逐步恢复，国寿有望达成年内经营目标，NBV有望继续保持领先。