几亿人宅在家看电视,都是拜一家刚上市的芯片商所赐

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本文首发于2月14日“鲁班行研”,本次发送为验证前期观点。

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最近大家都宅在家,估计电视没少看。可是大多数人肯定没想到,电视机头顶那个小盒子,竟然暗藏着一家可以跟华为海思正面对抗的芯片公司!

而当年大放异彩的天猫魔盒、小米盒子,如今为何越来越低调?背后又藏着什么样的故事?

小爱同学、百度小度这些"聪明"的音箱背后,谁在给他们打造大脑?

一家上市刚半年的公司,又折射了中国多年以来的哪个痛处?

下面来揭晓答案。

一、业绩突下滑,上市即变脸?

晶晨股份主营视频、音频芯片的设计和销售,生产交由代工厂负责,产品有三样:机顶盒芯片、智能电视芯片、智能音箱芯片。从收入结构看,机顶盒芯片为主要业务,占比超过55%。

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(图:晶晨股份收入结构;数据来源:iFinD,鲁班行研)

这几年机顶盒走进千家万户,晶晨的配套芯片也大卖,出货量连年大涨。

从业绩看,公司这三年多一直处于高增长状态,毛利率也比较稳定,19年三季报净利却出现些许下滑。

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难道是上市即变脸?为何上市后股价一路下跌,最近的起色是否是反转?

我来帮大家从公司的机顶盒、电视、音箱三个领域的产品找找原因。

在晶晨股份所处的机顶盒和电视、音箱领域,产品更新非常快,平均30-40个月就换代一次,产品或业务想持续增长,出路无非就三个:

一是行业本身就处于成长期,市场规模大幅增长,比如区块链、人工智能;

二是渗透率,新型产品不断替代老产品,比如电动车替代燃油车;

三是产品升级,同一个型号不断推出更高级的版本,比如Airpods的一二三代,一代比一代贵。

晶晨股份在机顶盒、电视、音箱三个领域的成长逻辑不同,但都面临着一个同样的问题:竞争对手多又强。分开来看:

1)机顶盒曾是一个高成长行业

因为移动、联通、电信三大运营商在2015年搞了个"高宽带+视频"普及活动,机顶盒在那两年出现爆发式增长,加上阿里、优酷、小米等互联网大厂也推出自己的机顶盒,通过自带流量销售,那时整个处于高速成长期,2012——2017销量年复合年增速高达38.93%,对芯片需求也剧增。

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(图:2013-2017年我国顶盒销量(万台);来源:格兰研究,鲁班行研)

不过高增长之后行业规模容易见顶,且有一个大家耳熟能详的入局者:华为海思,在后来的机顶盒混战中与晶晨股份互不相让,具体谁更强,一会在下面单独说。

2)智能电视芯片竞争极其激烈

光纤入户、5G来了,大家家里的老电视估计也开始大批量换成高清、智能的新电视,带来渗透率提升的行情。

2018年全国智能电视产量突破1亿台,同比增长17.7%,14-18年复合增长率12%,虽然不算太快,至少稳定增长,晶晨股份的电视芯片业务在这个阶段跟着稳步扩张。

不过2018年智能电视的渗透率已经到了66%,格兰研究预测未来三年将上升至85%,对应增量3000万台,那时行业规模有可能在见顶。

出路在哪?再生产更高清的电视!这里面最核心的就是电视芯片。目前市面上主流的4K电视,用的是28nm芯片,而更清晰的8K电视,需要用到市面上最先进的12nm电视芯片,晶晨股份是少有的能设计出12nm芯片的公司,2018年出货量2000万颗,单价也从2016年的29.28元涨到了2018年的35.69元,看来8K电视确实挺受欢迎。

话又说回来,现在的年轻人,有手机、平板就够了,回家看电视的能有几个?电视这个行业会不会总体萎缩是个问题,至少规模增速在快速下滑。

更重要的是,在电视芯片领域,对手可不止华为海思了,还有联发科、海尔、海信等一众大佬。而5000元以上的高档电视,芯片基本被联发科、高通垄断,国产厂商份额不足两成。海外还有三星、LG、SONY等对手。

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(图:全球电视芯片市场份额;来源:公司公告,鲁班行研)

3)智能音箱:超高成长行业,晶晨还有机会

智能音箱是一个真正的高成长行业,2018年出货量达8200万台,同比增长152.31%,我国也成为了仅次于美国的第二大市场。根据Arizton的预计,到2023年我国智能音箱市场需求将达到5020万台,2017-2024年复合增长率超过100%。

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(图:全球智能音箱出货量情况(百万台);来源:公司公告,鲁班行研)

这个领域仍是高手如云,比如全志科技的芯片,就是用在最近大火的小米小爱同学音箱上,还有瑞芯微,用在小豹AI音箱、斐讯R1智能音箱(我没听说过这俩牌子),华为海思则是用在海美迪视听机器人上,而晶晨的芯片则是用在百度小度、创维小派、小米AI上,从应用终端来说,音箱是晶晨唯一有些许优势的领域。

这么看下来,其实晶晨应该把重心放在AI音视频芯片上,用以在即将爆发的智能音箱行业跑马圈地。不过募投项目则是把重心放在了电视上,到底方向对不对,只能后面验证了。

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(图:公司募投项目规划;来源:公司公告)

三、宽带盒子还是互联网盒子?

刚才提到海思和晶晨在机顶盒领域斗法,下面来具体说说。

两家在国内机顶盒芯片的市场份额合计超过90%,晶晨排第二,份额32.6%,不过这两年机顶盒市场好像对晶晨不太友好。

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(图:国内机顶盒市场份额;来源:格兰研究,鲁班行研)

机顶盒分为两种:

一种是IPTV机顶盒,三大运营商搞的,装宽带白送,但得按年付费。视频节目由运营商选好,就能放那几样。咱们把它叫做宽带机顶盒吧。

另一种是OTT机顶盒,各大互联网公司搞的,比如天猫魔盒、小米盒子、优酷盒子等,可以预装优酷、腾讯视频等视频APP,其余节目向华数、百事通等内容集成商采购。咱们把它叫做互联网机顶盒吧。

在宽带机顶盒领域海思更强,市场份额66.2%,晶晨只有29.4%;而在互联网机顶盒领域晶晨是老大,份额63.2%,海思只有7.6%。

可互联网机顶盒因为可以预装各种APP,内容太乱,不好管理,这几年接连遭受政策打击,反倒是宽带机顶盒受到扶持,现在知道为什么淘宝不再大肆推广天猫魔盒了吧?

很明显,晶晨在机顶盒芯片领域要处于下风了,怪不得募投项目都不怎么提这个业务。

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(图:两类机顶盒的监管政策变化;来源:方正证券)

不过就个人而言,其实互联网机顶盒更受年轻人欢迎,要不然为什么有这么多政策限制,还能让晶晨的互联网机顶盒芯片一枝独秀?以后风水也许还能轮流转。但在可以预见的一段时间内,怕是宽带机顶盒要占上风了。

不知道你们更喜欢哪一种?

四、公司估值已不低

总的看下来,晶晨的三个业务过去都增长很快,但机顶盒、电视这些产品本来更新换代就快,不算个好生意,所用芯片主打性价比(二三十块钱一颗)、经销模式、毛利率只有30%多,而晶晨还要面对海思、联发科等龙头公司的竞争,着实提不起来市场预期,容易压制估值。

对比一下类似的公司,其实这个估值不算低,科创板估值向来首发就一步到位,目前的晶晨技术上看是起涨,但基本面到底有无反转,只能等年报超预期或者募投项目爆发了。

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最后说点题外话:最近疫情期间,台湾当局禁止出口口罩,与之形成对比的是日本捐钱捐物,在这里我们不做道德评价,只是想思考一下,这么多年来台独势力跟大陆抗衡的底气在哪?难道仅仅只是依仗美国?

也许今天说的晶晨股份能给出答案:即便是芯片设计领域的佼佼者,产品生产还是要依赖中国台湾的代工龙头——台积电,2016-2018年向台积电一家采购占比就高达79.18%、76.26%、68.83%。换供应商行不行?晶晨股份最引以为傲的、能支持8K超高清的、行业内最先进的12nm芯片,只有台积电能做代工,大陆龙头中芯国际还没有这个工艺。倘若两岸全面敌对,可能我们连8K的高清电视都看不到。好在中央已经意识到这个问题,大基金就是一个明显的例子,国产芯片商也在拼命追赶,晶晨股份向台积电采购占比也在逐年减小。

大陆要想有一天能不战而屈人之兵,芯片这关必须得过,也一定会过!

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