西班牙外国银行亚洲首席经济学家夏乐:美联储货币互换能解决国际“美元短缺”吗？|局长直播课的精髓

夏乐，西班牙外资银行亚洲首席经济学家

您好，我是夏乐，西班牙外资银行亚洲首席经济学家。今天是首席直播课的第12节课。在此之前，首席经济学家已经谈了很多关于艾滋病对经济的影响。今天，我将试着从另一个角度来分析它。美联储货币互换能解决国际“美元短缺”吗？

主要谈三个问题:

1和美联储货币互换的运行机制是什么？

2，如何定义和衡量国际美元短缺？

3，美联储货币互换能达到目的吗？

货币互换再次登台

随着新一轮世界金融危机冲击全球金融市场，美联储为了解决“美元短缺”问题，让货币互换再次登台

最近，美联储出台了中央银行间货币互换政策:

3年15日，它宣布对现有货币互换实行降价(OIS+50个基点OIS+25个基点)，并增加了期限(超过7天84天)。现有的掉期包括欧洲中央银行、英格兰银行、日本银行、加拿大银行和瑞士中央银行

3年20日，宣布了九种新的临时货币互换，包括澳大利亚中央银行、巴西中央银行、韩国中央银行、墨西哥中央银行、新加坡货币管理局、瑞典中央银行(最高限额为600亿美元)、丹麦中央银行、挪威中央银行和新西兰中央银行(最高限额为300亿美元)

3年20日，宣布与五个中央银行的交易频率将从每周一次增加到每天一次。

此外，3月26日，G20领导人峰会也发表声明，表示将扩大央行间的货币互换，并维持金融市场的流动性。什么是货币互换

？

中央银行之间的货币互换不同于商业机构之间的货币互换。例如，下图显示，央行之间的货币互换可以理解为欧洲央行和美联储之间的临时紧急贷款

为便于计算，假设欧元与美元的汇率为1: 1.1，利率为OIS)+25个基点，即欧洲中央银行在货币互换时向美联储收取的利率。

中央银行间货币互换的操作模式如下:

第一步:美联储向欧洲央行贷款1.1亿美元，欧洲央行向美联储贷款1亿美元；

第二步:欧洲央行将再向欧元区金融机构贷款1.1亿美元，以满足其对美元的需求，这些金融机构将在流动性缓解后将美元返还给欧洲央行。

的第3步:欧洲中央银行将从这些金融机构提取美元，并带利息偿还给美联储。同样，美联储将向欧洲央行返还1亿欧元。

这里有一个关键点:美联储只承担欧洲央行的对手风险，不承担其他风险(汇率风险、借款人信用风险)欧洲央行借给美联储的1亿欧元相当于一项承诺。

回顾在全球金融海啸期间，美联储使用货币互换来缓解其他中央银行的美元流动性问题:与欧洲中央银行和瑞士中央银行的

2从008年到2010年，掉期交易扩展到14家央行，包括英格兰银行、欧洲央行、日本央行和瑞士央行，没有上限一些央行没有使用掉期交易，并在2010年2月终止了所有掉期交易

2年5月和2010年5月之后，五家中央银行重新启动了交易所。2011年11月后，利率将从OIS+100个基点下调至OIS+50个基点与五大央行的

美联储使用货币互换在2009年达到顶峰，使用了大约6000亿美元的货币互换应该指出的是，并非所有14家央行都使用货币互换，但欧洲央行和日本央行是最常用的。

如何定义和衡量国际美元短缺？

1和国际“美元短缺”有三种现象:

第一级“美元短缺”:从其他货币借款是可能的，但很难以适当的价格借入美元(偏离平价CIP)；一次性利率)；

“美元短缺”的第二个层次:出售海外美元计价资产以及由此导致的美元再融资困难(出售中国美元债券)是由于美元升值对企业的“资产负债表影响”。

“美元短缺”的第三个层次:以其他货币计价的海外资产也被抛售(外资撤出a股)，其背后的原因在于全球信贷紧缩造成的美元信贷扩张机制的暂时崩溃

2，衡量“美元短缺”的市场指数:

第一级“美元短缺”可由建行跨币种利率互换基准判断:跨币种基准下图

是一个例子:一开始，借款人向a机构贷款1亿欧元，然后从a机构收到1.1亿美元(汇率为1:1.1)；

在有效期内，由于借款人借入美元，资本成本以伦敦银行同业拆放利率为基础。借款人的实际资本成本是伦敦银行同业拆借利率-欧洲银行同业拆借利率- α。α越低，对借款人越不利，表明美元短缺越严重。

意味着借款人可以在市场上借入欧元，但要通过借入的欧元借入美元，资本成本必须是伦敦银行同业拆借利率-欧洲银行同业拆借利率- α低于

的是建行(交叉货币利率互换基准)。两周前，α为负值，表明美元严重短缺

“美元短缺”在第二和第三个层次有更多的指数可以反映，如CDS利差、Ted利差、伦敦银行同业拆借利率-OIS利差和美元汇率指数等。

联储货币互换有用吗？

1，基于对2008-2009年金融海啸期间美联储货币互换的研究为什么

需要严格的实证研究？严重的内生时机问题——货币互换仅在“美元短缺”问题非常严重时使用；

2009巴巴和帕克的研究表明，美联储的货币互换危机确实可以减少互换利率平价的偏差(α)；根据罗斯和斯皮格尔在1992-012年的研究，美联储的货币互换有助于降低接受国的信用违约互换息差，尤其是那些与美国贸易和投资密切相关的国家，包括欧洲央行、日本银行和加拿大银行。巴哈伊和赖斯(Bahaj and Reis)在1992-2019年进行的一项研究显示，美联储的货币互换限制了利率平价的偏离，降低了市场资本成本，增加了银行对美元资产的兴趣。

总之，从历史上看，货币互换在缓解美元短缺方面发挥了积极作用，但美联储有必要防止美元信贷扩张体系崩溃，以治疗暂时症状，而不是永久性原因。

2，这次会不同吗？与2008年相比，

在本质上有不同的影响。这一次它主要是一个实体。上次是金融危机，主要是银行。

这次有两个不利因素。首先，金融体系的监管变化可能会导致传播问题。银行过于超然的态度加剧了“美元短缺”。二是政治氛围的变化。前美联储主席耶伦怀疑美国现政府是否愿意推动大规模货币互换。

的有利因素是，目前不存在欧洲债务危机，欧洲央行的手脚没有像十年前那样受到严重约束。欧洲央行和其他拥有国际货币的央行可以通过扩张性货币政策，部分抵消美元信贷急剧收缩的影响。