傅鹏:2019年的主要资产是什么？只有仔细观察才能保持繁荣。

贺勋期货消息2019年4月20日至21日，由中国期货协会主办的“第十三届中国期货分析师暨场外衍生品论坛”在杭州JW万豪酒店举行。20日下午，展望未来——在衍生产品分析师“宝剑上的西湖”特别活动上，独立金融评论员、对冲基金经理傅鹏发表了题为《守望繁荣》的主旨演讲

傅鹏，一位独立的金融评论员和对冲基金经理，认为世界的状况可以通过全球债券利率来看当所有国家的债券利率接近于零和负利率时，这意味着始于1980年的这一轮长期债务周期已经结束。世界面临的最大问题是时间。债务压力是在收入增长之前首先爆发的，还是在这个缓冲期内能够顺利地找到新的收入增长点？如果世界上没有新的收入增长点，贸易冲突、经济冲突或孤立主义的出现是不可避免的现象。下面

是一个抄本:

接下来，让我们邀请独立财务评论员兼对冲基金经理傅鹏先生来看看2019年的主要资产。-主题演讲“只有仔细观察才能保持繁荣”

掌声，请欢迎

傅鹏:大家好，我一直在海外对冲基金工作。每个人都认识我。我在期货行业的时间很短，只有三年左右。在这个过程中有一些要求。回顾过去十年的历史，过去三年也是商品十年中最繁荣的三年。当然，它有着非常特殊的历史背景。在此之前，原则上，我更多的是一个大的资产配置。大宗商品属于大宗资产配置。当时，除了一些原油，大多数商品在我的框架里都很奇怪，因为它们不属于商品的范畴。然而，在那些年，特殊的环境使得在这个过程中必须用手触摸商品，尤其是在中国。

但是每个人的目的不一样，不纯，从全球资本的角度来看，在那些年我们作为一组利益角色出现，商品只是我的载体的一部分

因此，当我提到这句话时，他们中的大多数都从事进出口、铜等。每个人都会明白我们这些年在做什么。因此，原则上，在2014年和2015年股市崩盘后，我们已经回到了海外国家。因此，近年来我们更加关注海外市场。国内形势不太令人担忧，但仍然非常重要。

今天，组织者让我谈谈宏观。我用一张图片做一个回顾和一个简单的展望。自2008年金融危机以来，十年已经过去了。在这十年里，我们真的进入了新的繁荣吗？我想每个人都对这个答案有所了解

在我看来，2008年我们没有走向新的繁荣。我们一直在处理过去繁荣时期存在的一些问题，并在全世界处理这个问题。在处理这个问题的过程中，我们在资产价格中看到的是繁荣的表象，这是一种货币现象。然而，事实上，在过去的十年里，矛盾问题日益突出，并日益显现出来。

左边的数字是中国的国内生产总值数据。我不知道这些数据。2009年初，我没有从事期货行业。我做的第一件事就是回家，成为许多上市公司。当时，这是上市公司的首次公开募股和私募股权投资。那我为什么要这么做？在那个时代，有两个机会，一个是2009年的股权投资和融资，另一个是2009年和2012年的商品繁荣。在那三年里，我从自己的眼睛里看到了这三个机会，以及我对它们的感受。

中央政府文件对未来方向进行了非常定性的描述。为了在确保稳定的条件下完成经济结构的调整，两国政府的总体思路没有改变。根据你对这句话的理解，市场上有很多讨论。这没什么意义。有些人讨论你是否看待中国并没有错。过度的悲观和过度的乐观在10年的表现中都付出了巨大的代价。在2014年和2015年，所有投资者都享受着幸福，因为他们是被杠杆推高的水牛。高潮过后，他们在崩溃后立即崩溃。许多人都经历过。这太过分了当时，最流行的说法是6000不是梦想，10000是起点。这是典型的现象

右侧是过度悲观。当世界上存在巨大的风险环境时，我们可以清楚地看到中国的情况。任何关于中国问题的经济研究。然而，过度的悲观会让你非常担心这个问题。你认为这件事可以推迟吗？结果是对资产的悲观看法，但你会发现，政府通常会在这个时候伸出手来，那些值得的人会站出来支持它。

这是今年年初的地图。当我成功的时候，我会明白中国到底在做什么。无论何时出现系统性风险爆发，都会影响节奏，这一点将在此时得到支持。然而，我们是一种发展主义者，寻找石头过河。在这个过程中，就我们而言，一方面，我们受到外部影响，另一方面，国内核心的意图是稳定。事实上，在过去的十年里，许多人都说在中国，我们在全运会上赌博是对的。这的确是对的，但这是它的负面影响。当政府用行政手段引导市场时，必然会带来负面的反咬效应，这种效应将在未来几年内慢慢显现。在讨论任何问题时，我们都有优点和缺点。从短期来看，政府的选择往往是有利的，而不利因素将会逆转。这是在接下来的几年中出现的缺点。

最简单的汽车行业，2009年出台的汽车政策对当时的经济非常有利，但在接下来的几年里，在过去的三四年里，你会发现中国汽车行业和上市公司的压力非常大，因为他们透支了。这是利弊

当我们思考今天中国的一切时，我们会发现我们基本上遵循这个框架。金融危机在2008年爆发，全球体系也随之爆发。一个巨大的转折点暴露了2008年根深蒂固的全球分化的出现。2008年，全球资产更加关注全球经济一体化，以及“你好？我该怎么办？”被认为是。今天，在未来，更多的注意力将放在G2，甚至G1。全球差异非常明显。

在2016年和2017年尤为明显。在2016年和2017年期间，即2016年和2017年，人们认为，在中国实施供应方改革以暂时缓解债务问题之后，美国经济从2014年开始复苏。从G2的表现来看，人们认为2016年和2017年是繁荣的开始。2017年，人们讨论了日本是否会是下一个复苏。仍然是欧洲，但2017年后，每个人都觉得不对劲。全球经济非常有趣。例如，欧洲。当时，我提出了一个口号“欧化”。每个国家都被自己的结构和政策所困扰。谁有深刻的结构性矛盾，谁的政策少，谁就死在地上。这与日本当时的情况非常相似。如果你环顾四周，你会发现欧洲正处于这样的困境。当欧洲被迫在2017年成为下一个复苏者时，全球化并不那么强劲。我们甚至需要阻止反全球化的开始。这是中美贸易的。

，当然，我们只做简单的交易来讨论好与坏、G2好与坏的问题，但考虑到过去十年金融危机后的全球经济形势，你会意识到一个问题，为什么会出现反全球化现象，这是所有要讨论的深层次次要问题。反全球化现象绝不仅限于中国和美国是否达成协议。就这么简单。这将涉及到2008年后劳动分工和分配格局的深刻变化。它甚至会影响未来十年甚至更长时间。因此，全球经济和政策将不再像经济全球化下那样产生共鸣。美国对我们有利，对我们不利。相反，谁的结构性矛盾更弱，谁的政策更差，谁就有更多的政策空间。

对中国来说，中国特色社会主义的优势在于我们比西方国家有更大的政策空间，无论是货币政策、财政政策，甚至是行政政策，这导致你不能根据正常情况分析中国或看待中国的问题。但欧洲不是，它的结构性矛盾比我们想象的要严重得多，它的政策比我们想象的要少得多，日本甚至更少，所以它是日本的。美国比其他国家拥有更多的政策空间，但比中国的行政空间要小。这导致了未来经济领域的全球性错误。发展的速度和步伐将完全不同。在2008年金融危机之前，只有一个国家没有跟随全球化，那就是日本。

当你发现欧洲是日本的时候，你应该更多地考虑世界上更多的国家将来会陷入这样的政策困境。如果我们不能迅速摆脱各国在这一轮长期过程中面临的分工和分配困境，未来十年和这十年都将在这个大框架下进行。

中国的外部环境和核心思想是转型，现在大家都意识到只有走向结构调整，只有走向提高生产效率的技术，我们才能走出困境，这在世界上是一样的。

，当然，中国的平衡是什么？左边是如何减缓经济增长率的问题。老人知道压力很大。我不想要它，但我不能马上扔掉它。在新的一个出现之前，如何平衡两者。2008年金融危机后，中国一直关注动态平衡。当2008年金融危机和系统性风险爆发时，我们犯了一个摸着石头过河的错误。从现在开始，我们犯了一个错误，但从那时起，我们不得不启动总需求计划。在2009年和2010年，4万亿元的钢铁公基仍然是一个行政政策，从事家用电器和汽车。所有方向都是为了弥补总需求的不足。

是当时中国可以为经济做的事情。当时的想法很简单。所有的杠杆和货币、财政和行政政策都被用来满足总需求。这导致了2009年、2010年和2011年年中的大宗商品走强。这是由中国总需求曲线驱动的。

但在我们的总需求被推高后，我们发现一个难以维持的问题。这项政策的弊端很快就会显现出来。两三年后，我们发现这项政策的弊端开始显现。当我们这样做时，欧洲和美国没有采用总需求曲线。从2009年到2014年，他们都采用了去杠杆化过程，包括当时的美国。因此，世界上存在巨大的赤字。中国推动总需求曲线。你通货膨胀，物价自然上涨，人民币走强，在美国把基准利率水平定在0.25的过程中，世界上出现了最完美的交易，不用交易商品涨或跌，只要借入美元投入人民币资产管理，上海、江苏和浙江的大量交易公司近年来的实质就是做利率设定加息结束的原因来自中国的政策。没有中国的强力刺激，总需求曲线应该像欧洲和美国一样去杠杆化、去杠杆化和去杠杆化。那时候就应该开始了，但我们没有那样做。所以在那个时候，G1这个名字被用来拯救世界。中国军队支持我们所有人，但它付出了巨大的代价。房价、资产价格、贫富差距以及各种因素使我们付出了巨大的代价。因此，你会发现，在那之后，几年后，在负面影响开始出现之后，经济增长缓慢放缓，所有问题都慢慢暴露出来。在这个过程中，中国主导的大宗商品牛市在2012年结束。当时，真正的牛市只能说，从我的角度来看，始于2002年或2000年的大宗商品牛市的真正终点是2008年。然而，许多人认为那是2012年。事实上，2009-2012年是由单边政策引导的。在

之后的整个经济放缓期间，中国最大的问题暴露出来了，那就是债务。由于总需求扩大，结果是严重的债务，银行方面、企业方面和居民方面都将受到压力。当然，居民方面是最后被压进去的。在过去的几年里，全部债务最终被转移到了居民一方。整个债务一直没有下降。起初，政府开始通过增加政府债务、促进消费、增加居民杠杆和储蓄房地产来建设基础设施。当供应方在2015年和2016年参与时，供应方是当年春季上海期货行业讨论最多的一方。我在演讲开始时说，这很简单。请把朱镕基总理1998年的供应方改革翻一番。原始副本和管理措施被用来改变供应曲线，以形成上游企业的利润，并帮助您解决债务风险。这也是1998年朱镕基总理面临的同样问题。外部总需求的影响和内部杠杆问题在几轮中都是同样的问题。

油价下跌后，当通货紧缩开始显现时，我们面临着债务风险的表现。当时，最大的债务风险集中在上游，因为你是全球生产、加工和制造的分工。债务当然首先集中在企业部门。到那时，你会发现2014年和2015年全球波动性的上升都与中国有关。当时，人们称之为盯着海外的中国，而做空中国。在经济衰退的过程中，2009年的首次公开募股直到2011年董事长上任才停止，首次公开募股留下的负面影响在2014年和2015年都有所反映。IPO本身的目的是扩大和加强直接融资渠道。所有的政策原本都是好的。到2014年和2015年，你在中小企业版、创业板和新三板市场上看到的相应风险历史是2009年至2011年的政策。随着所有负面影响被一波“水牛城”所驱逐，债务方面也发生了转移，如何解决2015年底前面临的企业债务风险？为了启动供给方面的改革，中国政府在外部风险压力最大时采取了主动，但它再也没有使用强刺激的需求方面，因为它已经尝试过了。众所周知，在2009年和2012年，这种方法的负面影响太大，最大的负面影响是房地产。

在这种情况下，以后更倾向于精确的滴灌管理，我不做漫灌，还是做了，但不一样，会做精确的滴灌和精确的结构调整，更倾向于供应方的管理，是2005年的政策，只是当时的外部环境放大了

到目前为止，我们有一个类似的矛盾，因为你知道一旦自然价格上涨，我告诉你，分析师和交易者立即有差异。我告诉你，新一轮非常强劲，就像2014年的股市一样，大家开始讨论6000点不是梦，10000点才刚刚开始，还有悲观情绪。你看到的并不矛盾从微观角度看，今年第一季度的全球现象是股票和债券的背离。这是非常典型的。这表明双方都是对的，但双方的优先次序不同。

我们面临的是2014年和2015年的压力。美国正开始回归，一加一减，世界正在缓慢减速。2016年和2017年相当于两个加号。中国的供应方改革得到了支撑，债务问题正在放缓。然而，美国也处于一个强劲的周期，有两个加号。但是，你会发现，只有这样才能把其他国家带出来，欧洲和日本就不能带出来，而且要花很长时间才能带出来，它将再次面临G2的矛盾。

这个过程不仅面临G2矛盾，所有政策的有效性都在下降，只要不搞强刺激政策，效果是边际的，两年是最多的，世界再次面临系统性风险放大，此时美国的强周期已经结束，你会发现中国政策支持的边际效应已经结束，各种风险将在2018年再次暴露。当然，你会发现中国暴露的风险是过去几年埋下的隐患。从我2018年的微观观察来看，当时我说得很简单，那就是当年股市灾难留下的隐患。如此多的中小板创业板股权质押没有任何人支付，这也是一个谁来支付一堆坏账和债务的问题。钢铁工业近年来一直生活得很幸福。想想2015年之前会是什么样子。2016年初与钢铁协会会面时，我告诉他们，在接下来的几年里，躺下来微笑着数钱对你有好处。这是分配给你的政策，轮到你接受了。这是我们面临的基本情况。

未来一年，中国的系统性风险越大，政策保证金将被释放。换句话说，我会优先考虑稳定。外围风险来自这轮谈判的终点——美国。在反全球化的背景下，很难维持一个尽可能强大的单一经济体。我不会在这里讨论它。这是最大的风险。此外，美国证券市场目前正面临高估值，这在我们看来是高的。在2017年底，我们对美国股票的策略非常简单。无论股价和指数是什么，所有的原因都是当利率上升到一定水平时，会引起基于利率变化的估值变化，然后波动性会加大。这是美国股市的所有核心逻辑。到目前为止，你去年看到的恐慌和兴奋都没有改变，整体防御策略占主导地位。

中国的国防战略走得很早，这一政策从去年11月开始自愿宣布。这时，你会发现，当M1和M2正在以较低的速度增长来讨论宏观经济时，这些数据就不需要讨论了。这是政策的结果。已经出来了。中国应该多看看政策。就时间而言，我将从全球角度简要梳理近年来取得进展的原因。这将有助于你冷静地理解当前的全球形势。在

的最后一句中，世界处于什么状态？事实上，如果你看看我们的全球债券利率，你会知道，当所有国家的债券利率接近于零和负时，你会被告知，这一轮始于1980年的长期债务周期已经结束。世界面临的最大问题是时间。债务压力是在收入增长之前首先爆发的，还是在这个缓冲期内能够顺利找到新的收入增长点？如果世界上找不到新的收入增长点，我肯定会面临不可避免的贸易冲突、经济冲突和相互孤立的现象。

因此，出于这个原因，我将给你一个全球经济结构的描述，希望能对你有所启发。谢谢！

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