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全球经济增长和金融市场受到这一流行病的严重冲击。中国政府的套期保值政策尚未释放出刺激房地产的信号。全球城市政策的微调仍侧重于确保股票销售、加快建设和拯救房地产企业的流动性。
|从1992年底到3月初，新的皇冠病毒疫情一直在世界各地蔓延，在韩国有5000多例确诊病例。日本、意大利、伊朗等国的疫情导致政府采取了更加严格的防疫措施。美国、德国和其他发达经济体的确诊病例也在上升，并有死亡病例。中国疫情呈现积极趋势，全国新确诊和疑似病例总数降至每天不到500例。湖北以外的一些地区连续几天报告“零新发病例”，许多省市降低了对公共卫生事件的应对水平。全球经济岌岌可危。许多国家准备联合应对艾滋病对经济的影响。自2008年金融危机以来，美联储首次临时紧急降息50个基点。随着中国政府的重心转向稳定的经济增长和就业，如果中国经济要从这场流行病中复苏，房地产行业是否会有任何额外的刺激政策来刺激开发投资和销售？目前，中国“不炒房”监管政策的基调依然存在。一些地方政府已经恢复了对住房企业复工和居民公积金贷款的支持。然而，如果预期会出台更多的房地产刺激政策，就必须有足够的经济必要性和紧迫性。
的宏观预测和金融市场的走势确实显示出经济衰退的一些特征。这种流行病在全球蔓延，导致市场将对经济影响的预期从短期的一次性冲击转变为衰退的导火线。由于交易拥挤和投资者寻求安全，当地金融市场的流动性已经收紧。美联储开始缩减回购规模，削减利率走廊，并向高等级债券市场注入大量资金，反映出对未来经济衰退和通缩的预期。中国人民银行一直承诺保持M2和社会金融的增长略高于名义国内生产总值的增长。对流动性敏感的a股科技股ETF在2月底遭遇了部分挤兑。一些投资者希望刺激房地产，以避免信贷紧缩和整个社会失业率急剧上升的风险。
美国的疫情防控在很大程度上决定了海外疫情和全球经济的发展对美联储将在第二季度继续降息的预期有所上升。欧洲和日本也面临着在控制疫情的同时刺激经济的压力。目前，中国各行各业恢复工作和生产的进程正在推进。在价格方面，高频数据显示，各类工业产品和生活资料的价格一直在稳步上升。在食品价格的压力下，中国1-2月的消费者价格指数上限和跌幅可能会晚于市场预期。在信贷扩张方面，财政部多次表达了更积极的愿望。目前，针对企业的政策和金融救助措施也在努力避免资本链断裂和信贷紧缩的发生。如果上述问题得到有效解决，出台房地产刺激政策的紧迫性将大大降低。
从必要性来看，目前中国经济的供给受到疫情的冲击更为严重，需求暂时中断。除短期消费需求外，其余投资和消费需求将在疫情进一步好转后恢复，供应也将相应恢复。因此，增加总需求的需求是有限的。更有可能的是，额外的房地产投资刺激将使稳定通胀预期、预防和控制金融风险变得更加困难，从而推迟房地产行业及其上游行业的整合。与2003年非典期间的低房价和居民负债率以及2008年金融危机后房价的大幅下跌相比，目前的疫情并没有显著降低房价，居民负债率也处于较高水平，因此刺激房地产的空间较小。如果我们想弥补上半年经济增长的下滑，至少目前包括基础设施和制造业在内的非房地产固定资产投资增长率处于历史低点。疫情还显示，在公共卫生、信息技术、仓储和物流等许多领域，有许多短板需要通过投资来弥补。
市场预计将出现“衰退型宽松”。
房地产的开发、投资和销售将带动大量的信贷和需求。回顾过去几年，当中国的内部和外部经济环境相对困难时，刺激房地产市场是一项关键政策，因为它可以在刺激总需求方面取得立竿见影的效果，而且短期内不会出现副作用。在过去的20年里，中国的城市化进程和居民生活条件的改善一直在继续，房地产开发投资的增长率呈现出高水平和下降趋势(图1)在下降趋势中，发展投资增长率分别在2009年、2013年、2016年和2018年上升和反弹了几次，这几个时期都是中国经济增长势头疲软、市场悲观、通货紧缩或工业价格下行压力高的时期。
与疫情前后相比，中国经济将在2019年的基础上继续放缓，成为共识预期。然而，不同之处在于，市场最初预计2020年第一季度将出现暖冬气候，这是国际贸易复苏带来的一个开端。然而，事实上，第一季度的经济活动停滞不前，相反，全年经济放缓的预期提前实现了。后三个季度不太可能比第一季度更糟。
受疫情影响，全球经济放缓已成为主流预期。2月22日，国际货币基金组织将2020年全球经济增长预测下调0.1个百分点至3.2%，将中国经济增长预测下调0.4个百分点至5.6%国际货币基金组织总裁奥格尔·基瓦(ogle Kieva)在20国集团(G20)财长会议上表示，该预测假设“基于已宣布的政策和措施的实施，中国经济将在第二季度恢复正常水平，因此疫情对全球经济的影响是暂时的、较小的。”
根据《远见杯》中国宏观经济月度预测调查《证券市场周报》，市场和学术机构对2020年3月中国工业增加值规模以上同比增长率的预测中值为5%。在需求方面，预测者对固定资产投资、社会消费品零售总额、进口增长率和出口增长率的预测中值分别为4.5%、6.2%、1.3%和4.6%。就货币和信贷而言，预计M2 3月份将同比增长8.5%。在价格方面，三月份的消费物价指数和生产者价格指数的预期中位数增长率分别为4.9%和-0.3%(表一)
全球金融市场在2月底经历了一轮集体抛售。风险资产依次减少，规避风险的资产被推至极高的价格。2月最后一周，S&P 500股市下跌11.49%，沪深300指数下跌5.05%。美国10年期国债收益率跌至创纪录的1.13%，而中国10年期国债收益率跌至2.74%。纽约商品交易所原油价格在2020年1月至2月间下跌了26%，相当于吞噬了2019年的所有涨幅。在外汇市场，美元指数在2月20日达到99.91后大幅下跌。美国联邦储备委员会主席鲍威尔在3月3日的声明中表示，降息不足以解决供应链问题，市场现在预计美联储将在第二季度继续降息。美国国债市场和外汇市场反映了上述降息预期。美联储将降息后，10年期美国国债收益率进一步降至0.95%，而美元指数下跌97.2
199春节后，中国各银行7天质押式回购利率在2.1%左右波动，但流动性宽松并没有刺激风险资产的持续上升。在2月份的最后一周，股票和大宗商品价格双双下跌，2月份沪深300指数下跌1.59%，华南工业指数下跌8.4%。从1月到2月，受流动性影响较大的“科技股”涨幅最大。债券价格上涨，10年期债券收益率达到2.76%从金融市场的表现来看，中国投资者也预计到了经济衰退。，但是，值得注意的是，尽管由于交易拥挤和投资者避险，金融市场的本地流动性收紧，但宏观货币流动性目前并未收紧。美联储仍在通过短期回购操作扩大其资产负债表。中国人民银行一直承诺保持M2和社会金融的增长略高于名义国内生产总值的增长。因此，在这种情况下，投资者对安全港的需求大幅增加，大量资金涌入高等级债券市场，反映出对未来经济衰退和通缩的预期。
总之，投资者对全球市场和中国市场的未来通胀风险定价给予了很低的风险溢价，换句话说，他们认为发生的概率很低，但他们对经济衰退和通货紧缩的风险定价给予了很高的风险溢价，即他们认为发生的概率很高。
中国经济复苏势头强劲
中共中央政治局会议发表声明，防止经济增长脱离合理区间。中国在财政、货币和实际工业需求方面也有政策空间。因此，中国政府无疑将防止目前经济衰退的实际发生。
但目前，在政府已经宣布的一系列套期保值政策中，没有明显的放松房地产调控的措施，部分放松或微调并不意味着全面刺激。从历史上看，如果政府想把房地产市场作为刺激经济的一项重要措施，那么它就会释放一个信号，全面刺激房地产市场。它的行动应该具有普遍的行动范围和更大的力量。例如，在开发和投资方面，将放宽房地产企业在资本市场的融资要求，鼓励商业银行向房地产企业贷款，放宽对商品房土地拍卖价格和预售备案价格的限制。在销售方面，LPR五年期利率将按照LPR一年期利率的下降节奏下调。一线城市将放宽购房和商业贷款限制，对居民购房税费给予优惠待遇。上述政策力度较大，目前不在实际执行范围内。但从目前出台的“一城一策”政策来看，总体政策是鼓励加快建设和销售，鼓励银行续贷，缓解房地产企业的现金流压力，同时放松公积金政策，减轻首次购房者的财务负担。与以前的政策相比，这是一场和风细雨。许多政策是流行病爆发前政策的延续和着陆，没有任何全面刺激的迹象。
因此，如果“这次不同”，那么这意味着非房地产政策足够有效，中国经济本身有足够的弹性，从短期冲击中复苏的势头足够强劲。否则，中国经济可能会回到刺激房地产和增加居民杠杆的老路。
那么，冲击后中国经济的实际表现和政策储备是什么？
从供给角度看，政府各部门和渠道的统计数据显示，企业复工的程度在不断提高。国家统计局表示，2020年2月，采矿业的采购经理人指数为35.7%，较上月下降14.3个百分点。非制造业商业活动指数为29.6%，较上月下降24.5个百分点。然而，目前，重返工作岗位的速度迅速加快，生产和商业活动正在有条不紊地恢复。截至2月25日，国家统计局公布的全国采购经理调查企业中，大中型企业复工率为78.9%，大中型制造企业复工率为85.6%。国家统计局的调查还预测，到3月底，大中型企业的劳动报酬率将上升到90.8%，其中制造业占94.7%，分别比目前水平上升11.9%和9.1%。国务院SASAC表示，截至2月26日，中央企业所属的4.8万家子企业的复工率为91.7%，扣除延期复工企业后，达到97.9%。根据国家邮政局的数据，2月28日，邮政部门的恢复工作率超过80%，这是基于对快递的收集和投递量的分析。
根据CICC编制的每日开工指数，截至2月28日，复工率升至64.3%。分项指标中，日耗煤量为43万吨，相当于节前正常水平的59.4%。员工返回指数显示，81.6%的员工已经返回，货运物流能力利用率已恢复到节日前正常水平的71.8%，城市客运指数为44.6%
从需求角度看，中国当前财政赤字仍有扩大空间，存款利率和利率也有下调空间，企业固定资产投资和居民消费的中期需求也存在，预计2020年将启动“新基础设施”建设浪潮
广发证券研究得出结论，“新基础设施”不仅分布在传统的基础设施三大产业中，还涵盖制造业(如高端设备制造业)、信息软件技术服务业(如电子信息产业园)、教育、卫生和社会工作(如大学、医院、疗养院建设和医疗护理组合项目)、文化、体育和娱乐业(如文化旅游产业配套设施、公共娱乐建设)以及科学研究和技术服务业等
广发证券首席宏观分析师郭磊认为，“新基础设施”的价值不仅在于优化基础设施投资本身的结构，更重要的是，它对新兴制造业和服务业的投资有推动作用，即部分贡献将计入制造业投资。根据财政部专项债务投资和PPP管理银行项目的统计和估计，广发证券目前约占整体基础设施的15%，较2019年大幅增长。此外，考虑到新基础设施项目在各省、市、自治区规划建设项目中所占的比例基本上都在15%以上，新基础设施项目的金融参与度可能低于传统基金项目，未来两会后金融政策仍有进一步扩大的空间，全年“新基础设施”所占的比例可能超过15%
2年2月21日，中共中央政治局会议要求全面部署5G建设，恢复生产，加快新基础设施建设，充分发挥5G建设在实现“六个稳定”和促进产业链发展中的积极作用。国家广播电视总局3月2日宣布，将开始整合全国有线电视网络，建设5G广播电视此前，工业和信息化部于2月22日宣布，中国广电将与中国电信和中国联通共享3.4千兆赫频段进行5G室内覆盖，进一步完善中国广电5G频段，并提出加快5G发展需求部署。2020年，中国广电5G建设有望进入快车道，带动上下游设备和服务的供应。3月4日，中共中央政治局常务委员会召开会议，指出要加快国家规划中明确的重大项目和基础设施建设。我们应该增加公共卫生服务，投资应急物资，加快5G网络、数据中心和其他新基础设施的建设。
但是，即使“新基础设施”的比重大幅上升到15%以上，它仍将在结构调整和拉动二次需求方面发挥作用。传统基础设施的规模仍占整个基础设施板块的大部分，并在基础设施投资增长、稳定增长和稳定就业方面发挥主导作用。放松
房地产的必要性小于
中国经济的短期问题主要是，一方面，在需求方面，一些劳动密集型投资、居民消费和出口需求受到疫情的干扰，而不是由于投资者、消费者和海外市场的结构性问题而完全消失。另一方面，在供应方面，受疫情影响，该国所有行业都停止了生产，一些仍然存在的需求暂时无法得到满足。事实上，建筑业受到的影响比制造业更大，线下采购和装修也受到影响。这部分限制主要是由于需要预防和控制疫情。因此，从短期来看，房地产刺激措施本身很难落到实处。即使是为开发商筹集资金，或是大幅降低与五年期LPR相关的贷款利率，也很难在短期内转化为新的需求。
疫情爆发后，包括制造业投资、居民中期消费需求和计划中的重大基础设施投资本身都没有受到影响，这部分需求本身不需要由额外的房地产投资和消费来弥补，因此没有必要出台房地产刺激措施。
因此，如果中央政府先前设定了较高的年度经济增长目标，从而保持了先前增长目标的实现，那么在流行病期间直接损失的国内生产总值和在流行病之后由于企业和居民恢复生产和生活所需的时间而继续损失的国内生产总值是否需要通过额外的房地产刺激措施来补偿，仍然存在不确定性。
这个问题可以分为四个层次
首先，从管理通货膨胀预期的角度来看，虽然宏观层面的消费价格指数处于峰值阶段，但生产者价格指数仍处于下行压力之下，金融市场投资者预期交易量会下降，许多微观行业的生活资料和生产资料面临价格上涨的压力，许多发达国家的央行也预期降息。因此，如果目前刺激房地产市场，就会给管理通货膨胀预期带来困难。
第二，从产业结构的角度来看，即使在疫情发生后，投资者也可能希望先考察房地产以外的部分，以便从经济数据中弥补疫情期间损失的总产量。从上图1也可以看出，虽然非房地产开发投资的剩余固定资产投资的长期趋势在下降，但自2018年以来出现了异常加速的下降，到2019年底达到-18.6%，相当于社会其他行业新产能的增长率远低于折旧率，而没有足够的投资支持，产业升级和经济结构调整显然是不够的。
第三，如果经济数据的损失是通过刺激房地产投资和消费来弥补的，那么与这部分内需相对应的制造业和服务业居民的潜在需求，反过来也与制造业和服务业的投资和就业相对应，将被房地产挤出，并导致资源和劳动力价格的上涨，增加其他行业的投资成本。如果政府和企业投资基础设施以弥补主要经济数据的损失，那么对其他居民消费和制造业投资的基本影响将会较小，甚至会产生拉动效应。在3月4日的政治局会议上，还特别强调，在推进国家重大项目规划和基础设施建设以及新基础设施建设时，要注意调动民间投资的积极性。可以想见，如果在M2和社会融资规模完全调控的前提下，将金融资源配置向房地产产业链倾斜，必然会增加其他部门获取资金的难度和成本，而对于各类基础设施投资中对利率敏感的政府部门和社会资本来说，这是可以避免的。
第四，2020年原本是防范和化解包括金融风险在内的重大风险的一年。暂时稳定增长的重要性有所增加，但在疫情过去后，应继续防范风险，包括防止住宅部门债务增长过快和房价上涨过快。由于数据的不连续性，同时观察70个大中城市的新住宅价格链指数和100个城市的住宅价格链指数(图2)，我们可以发现2015-2019年历史上最长一轮的连续涨价，房价绝对水平处于高位。2020年2月，由于疫情的影响，每月的连锁反应刚刚开始转为负面。这一背景与2003年、2008年和2013年明显不同。因此，如果此时采取强有力的房地产刺激政策，可能会带来更大的风险。
3年3月3日，中国人民银行、财政部、中国银行保险监督管理委员会联合召开了金融支持防疫和经济社会发展座谈会及电视电话会议。会议强调加强对先进制造业、扶贫、民生就业等重点领域和薄弱环节的金融服务。帮助恢复工作和生产。同时，坚持房屋是为房屋而非为投机的立场，坚持“不把房地产作为短期刺激经济的手段”的要求，以保持房地产金融政策的连续性、一致性和稳定性。因此，政策部门正在帮助需求和生产在疫情后自然恢复。对交通等传统基础设施投资的财政和货币政策支持不会比原计划大幅增加，但在公共卫生、仓储和物流、信息服务、能源、国防等投资领域仍有改善空间，可以弥补部分总产出的损失。同时，居民被鼓励消费耐用品和服务。此外，国务院还出台了一系列促进就业的措施。
在做好这些工作的基础上，适当降低2020年的经济增长预期，适当提高2020年的通货膨胀容忍度，可能是各种约束条件下的政策选择。
房地产业股票机会
如果没有额外的强力刺激，那么房地产业沿着目前的发展趋势在未来至少难以令人意外:首先，在一个大的基础上，开发投资增长率难以继续保持在10%以上；其次，更多的中小住房企业将被迫退出市场。第三，全国房价有可能结束五年的增长周期，而且在城市群之间，甚至在一个城市内部，将会有更明显的差异。
在2020年的宏观环境下，房地产行业的投资机会主要体现在资源存量能够充分配置的地方。
首先，2020年是棚改的最后一年根据方正证券此前的估计，2020年将有约550万个棚户区被改造，预计将带来超过1.5万亿元的投资，并带动下游建筑和建材行业。自2020年以来，一些上市公告获得了鹏盖项目的订单。
其次，在金融资源不倾向于房地产行业的背景下，能够在低利率环境下获得金融资源存量的房地产企业将获得额外的竞争优势。以中央企业保利房地产为例。本公司2020年2月21日发行的3+N年期中期票据的票面利率为3.39%，而本公司2018年11月27日发行的同期中期票据的票面利率为4.63%，这意味着新债券的融资成本在15个月内下降了124个基点。
第三，房地产仍有大量建设和竣工面积需要消化，这将带动建材、装饰、家电等行业的需求由于开发商融资和购买土地与实际开工之间的时间不确定，而且通常相对较长，因此这只是开工后阶段。2018年初，房地产行业开始出现新建筑面积增长率的一轮上升和高度盘整(图3)，至2019年底增长率为8.5%，为历史最高水平。然而，该房屋的建筑面积从2018年第二季度开始逐渐稳定和恢复，在2019年达到近6年的峰值，保持在8.5%至9%之间最后一个指标是，自2017年第四季度以来，房屋竣工面积一直呈负增长。这主要是因为新建筑面积在2016年达到顶峰后继续下降，并将在2016-2018年推动建筑面积继续下降。然而，竣工面积同比增长率已从2019年第二季度开始上升至同比水平，并在2019年12月连续33个月同比下降后首次出现正增长，达到2.6%未来仍将有大量建筑面积待完成，使得已完成面积同比增长率继续上升，并带动竣工后的装修需求保持较高的增长率。
第四，从开发商的土地购买来看，与房地产开发资金来源有明显的正相关关系，资金来源的同比增长率高于土地购买面积的同比增长率(图4)自2018年以来，房地产开发基金的增长率一直处于较低水平。尽管在2019年略有反弹，但截至2019年12月为7.6%，但远低于历史峰值水平。相应地，征地面积增长率从2018年底开始下降，到2019年12月降至-11.4%发展资金来源的放缓与资本管理的新规定和完成销售的放缓有关。这两个因素的恢复需要一段时间才能转化为土地购买。2020年的疫情将影响建设和销售，并将进一步影响资金的回报。因此，即使开发商的土地购买在2020年有所增加，新的建设和销售恢复也需要更长的时间。因此，拥有充足土地储备和强大融资实力的房地产公司将拥有更强的比较优势。
