可转债_ 一文了解“可转债”

作者/王俊磊

二级市场研究研讨会

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诺亚研究了研讨会的核心观点

1 .可转换债券与普通债券最重要的区别在于可转换债券持有增购股票期权，其持有者可以在约定时间内将以约定转换价格持有的债券转换为发行者的股票(称为“正股”)。

可转换债务具有股票债务两性的特征，在收益下有保证，没有上限。 研究可转换债权性和债权性的指标有两个，分别是公定价格的溢价率和纯债务价格的溢价率。 公允价格溢出率是衡量可转换市场价格是否高于/低于当前正股价的指标，净负债溢出率用于衡量可转换市场价格是否高于/低于信用同步净负债价格。

3 .根据股票债务的两性特征，常见的可转换投资战略有三种:1)可转换债务交换信用债务战略；2 )可转换债务交换正股战略；3 )正股加纯债务的组合可转换债务战略

4 .可转换的价格主要由净债务价格和股票涨价期权价格两部分构成，但可转换债务中包含的期权不仅仅是这种类型，一般的可转换债务包含4种期权及其对应的条款，分别是1 )转换条款2 )赎回条款3 由于可旋转债权的利率优势，发行人通常不希望回购可旋转债权，因此在投资可旋转债权时，必须仔细研究可旋转债权的条款内容。

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什么是转换金？

可转换债务的全名是“可转换债券”，是信用债务的一种。 可转换债券与普通债券最重要的区别在于可转换债权人有权将在一段时间内以约定的可转换价格持有的债券转换为指定的股票(称为“正股”)。 因此，周转债务是兼具股票性和债务性的公司债券。

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可周转债务的股权性和债务性

研究可转换债务的股权性和债务性是评估实质上可转换债务的当前价格是否被高估/低估其正股/纯债务的价格，换句话说，是否能够预测可转换价格的未来趋势。 在此提及了用于分析可转换股东性的公定价格溢出率(也称为转换价格溢出率)和用于分析债权性的净债务溢出率这两个常用指标。

官方价格的溢价率反映了当前可转换债券周转后的价格相对于正式股价的溢价状况。 公定价格的溢价率越高，意味着现在的可转换市场价格比现在的正股价格的虚高成分越高，泡沫成分越大

净债务溢价率反映了当前可转动市场价格相对于净债务价格的溢价状况。 纯债务的溢价率越高，可转售的现在价格比同一纯债务价格的虚高成分越大，表示将来下跌的可能性越高。

从牛市到熊市，转型期纯债务溢价率逐渐下降，转型期债务性增强，股票性逐渐减少，转型期债务性特征突出，但公定价格溢价率在牛市和熊市均有可能上升。 这是因为牛市可转换价格随着正股价的上升而上升，熊市可转换债务性的底盘变得比正股价的下跌幅度小，公定价格的溢出率被动上升。

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可周转的三种常见投资策略

简单归纳可转换债务的两个特性，债权两性优化可转换债务的风险收益，不对称性是可转换债务在其正股价下跌时“债权性”更强，正股价上涨时“股东性”占优势。 根据Black-Scholes的评价模型(简称B-S式)，可转换价格由净负债价格和增购期权价格两部分构成

1 )债券本身的时价，即债券本金和利息按市场利率折扣的价值

2 )增购期权的价格，即正股价上升时，债权人可以按照约定的转换比率将可转换债权转换为股票以获得股票附加值。

由于可转债务具有股票债务两性的特征，可转债务的常见投资策略有以下三种

此外，在熊市，利用转换债务性评价的底值属性，通过投资偏重债务性转换债务，可以获得接近普通债券的利息收益，在安全价值的底值保护下可以等待正股上升带来的收益。

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可周转债务的一般条款

买入选项对债务可转让持有者无疑是有利的，但可转让债务包含的选项不仅包括股票买入选项(这确实是最重要的一种)，还包括有利于持有者的回购选项、有利于赞助商的回购选项、下调选项等 这些期权有明确的条款，这些附加条款使可转换债务比普通债券复杂，对投资者的专业要求也高。

一般而言，可旋转债务包括四项一般条款:

可转债券的具体转换条款的细节各不相同，但一般条件都有一定的通用性

1 .可转换的转换价格每只都不同，但转换期间一般是“从发行结束6个月后的最初交易日到可转换期限”

2 .过期的回购价格通常为可转售票面价格的105 %~110 % (包括当期利率)，但在早期回购条款中，常见的触发条件是“连续30个交易日中至少15个交易日的最终值为当期转售价格的130 % (包括130 % )

3 .转售条款的典型条款是“股票的最终值连续30个交易日低于本期转换价格的70%的情况下，有权将转换债务持有者持有的转换债务的全部或者一部分以面额的103% (包括本期应计利息)转售给发行者”

4 .下调条款通常发生在正股连日下跌、收盘价低于转换价时，转换债务的发行人有权召开股东大会，就是否降低转换价格的具体方案提出表决，其一般触发条件为:“连续二十个交易日中至少十个交易日的收盘价低于本期转换价格的五十个百分点。”

此外，可旋转债权的各项条款中包含的选项表明了实质上不同利益相关者的诉讼和利益

1 .在牛市，随着正股价格持续上涨，可转换债权人在不断获得账簿额外利益的同时，更容易触发提前赎回条款。 满足提前回购条件，发起人可以在回购日以远低于当前可转换市场价格的价格从所有者处回购所有者的债券，所有者可以在回购期限之前执行转换条款来改变账本的收益(同时发起人不需要真正支付)。

2 .在熊市，随着正股价格持续下跌，达到了转售条款的触发条件，所有者有可能开始向发行者转售。 业主开始出售后，发起人必须用现金赎回债权。 这是发起人不想看到的事情(因为债权的利息远低于贷款资金成本)。 因此，在熊市，发行者通常会降低转售条款，以避免触发转售条款，降低转售价格。

应注意的是，可转售债务与以上许多未来期权有关，每个期权中的具体约定条款的细节都与未来各种情况发生后的权益紧密相关，因此在投资可转售债务时，要详细查阅条款的内容，以确保自己作为可转售债务所有者的利益

结束